Chuỗi bài dịch này nhằm phổ biến kiến thức gốc trực tiếp từ Warren Buffett. Khác với bài dịch các nơi khác (mà bạn có thể dễ dàng có bằng việc dùng AI hay Google Dịch), mình sẽ không dịch toàn phần mà chỉ dịch tập trung vào các phần mình đánh giá có liên quan đến kiến thức, triết lý đầu tư, kinh doanh, quản lý và bỏ qua các thông tin như kết quả vận hành trong năm, thay đổi nhân sự quản lý…, và kèm chút ý kiến bình luận cá nhân nếu có.
Thư gửi cổ đông năm 1987
What counts, of course, is the rate of gain in per-share business value, not book value. In many cases, a corporation’s book value and business value are almost totally unrelated. For example, just before they went bankrupt, LTV and Baldwin-United published yearend audits showing their book values to be $652 million and $397 million, respectively. Conversely, Belridge Oil was sold to Shell in 1979 for $3.6 billion although its book value was only $177 million.
Dịch: Tất nhiên, điều quan trọng là tốc độ tăng trưởng của giá trị kinh doanh trên mỗi cổ phiếu, chứ không phải giá trị sổ sách. Trong nhiều trường hợp, giá trị sổ sách và giá trị kinh doanh của một doanh nghiệp gần như không liên quan gì với nhau. Ví dụ, ngay trước khi phá sản, LTV và Baldwin-United đã công bố báo cáo kiểm toán cuối năm thể hiện giá trị sổ sách lần lượt là 652 triệu đô và 397 triệu đô. Ngược lại, Belridge Oil đã được bán cho Shell vào năm 1979 với giá 3,6 tỷ đô, mặc dù giá trị sổ sách của nó chỉ là 177 triệu đô.
At Berkshire, however, the two valuations have tracked rather closely, with the growth rate in business value over the last decade moderately outpacing the growth rate in book value. This good news continued in 1987.
Our premium of business value to book value has widened for two simple reasons: We own some remarkable businesses and they are run by even more remarkable managers.
Dịch: Tuy nhiên, tại Berkshire, hai định giá này đã theo sát nhau khá chặt chẽ, với tốc độ tăng trưởng của giá trị kinh doanh trong thập kỷ qua vượt kha khá tốc độ tăng trưởng của giá trị sổ sách. Tin vui này tiếp tục được duy trì trong năm 1987.
Khoảng premium giữa giá trị kinh doanh và giá trị sổ sách của chúng ta đã mở rộng vì hai lý do đơn giản: Chúng ta sở hữu một số doanh nghiệp xuất sắc và chúng được điều hành bởi những quản lý còn xuất sắc hơn thế.
You have a right to question that second assertion. After all, CEOs seldom tell their shareholders that they have assembled a bunch of turkeys to run things. Their reluctance to do so makes for some strange annual reports. Oftentimes, in his shareholders’ letter, a CEO will go on for pages detailing corporate performance that is woefully inadequate. He will nonetheless end with a warm paragraph describing his managerial comrades as “our most precious asset.” Such comments sometimes make you wonder what the other assets can possibly be.
Dịch: Quý vị có quyền nghi ngờ lời khẳng định thứ hai. Xét cho cùng, các CEO hiếm khi bảo cổ đông rằng mình đã tập hợp một đàn gà để điều hành công việc. Sự ngần ngại làm việc ấy đã tạo nên một số báo cáo thường niên kỳ lạ. Nhiều khi, trong thư gửi cổ đông, một vị CEO viết chi tiết hàng trang về một thành quả kinh doanh kém cỏi trầm trọng. Thế nhưng, ông ta vẫn sẽ kết thúc bằng một đoạn văn ấm áp, mô tả đồng đội quản lý của mình là “tài sản quý giá nhất của chúng ta”. Những lời bình luận kiểu đó đôi khi khiến quý vị tự hỏi các tài sản sẽ như thế nào nữa đây.
At Berkshire, however, my appraisal of our operating managers is, if anything, understated. To understand why, first take a look at page 7, where we show the earnings (on an historical-cost accounting basis) of our seven largest non-financial units: Buffalo News, Fechheimer, Kirby, Nebraska Furniture Mart, Scott Fetzer Manufacturing Group, See’s Candies, and World Book. In 1987, these seven business units had combined operating earnings before interest and taxes of $180 million.
By itself, this figure says nothing about economic performance. To evaluate that, we must know how much total capital – debt and equity – was needed to produce these earnings. Debt plays an insignificant role at our seven units: Their net interest expense in 1987 was only $2 million. Thus, pre-tax earnings on the equity capital employed by these businesses amounted to $178 million. And this equity – again on an historical-cost basis – was only $175 million.
Dịch: Tuy nhiên, tại Berkshire, các đánh giá của tôi về các quản lý điều hành, có khi, còn là nói giảm. Để hiểu tại sao, trước tiên hãy nhìn vào trang 7, chỗ chúng tôi trình bày lợi nhuận (dựa trên phương pháp kế toán giá gốc) của bảy đơn vị phi tài chính lớn nhất của chúng ta: báo Buffalo News, Fechheimer, Kirby, Nebraska Furniture Mart, Scott Fetzer Manufacturing Group, See’s Candies và World Book. Trong năm 1987, bảy đơn vị kinh doanh này có tổng lợi nhuận hoạt động trước lãi vay và thuế là 180 triệu đô.
Chỉ mình nó thì con số này không nói lên điều gì về hiệu quả kinh tế. Để đánh giá điều đó, chúng ta phải biết tổng số vốn — bao gồm cả nợ và vốn chủ sở hữu — đã được sử dụng để tạo ra mức lợi nhuận này. Nợ đóng vai trò không đáng kể tại bảy đơn vị của chúng ta: chi phí lãi vay thuần của chúng trong năm 1987 chỉ là 2 triệu đô. Do đó, lợi nhuận trước thuế trên vốn chủ sở hữu được sử dụng bởi các doanh nghiệp này lên tới 178 triệu đô. Và phần vốn chủ sở hữu – vẫn tính trên cơ sở giá gốc – chỉ là 175 triệu đô.
If these seven business units had operated as a single company, their 1987 after-tax earnings would have been approximately $100 million – a return of about 57% on equity capital. You’ll seldom see such a percentage anywhere, let alone at large, diversified companies with nominal leverage. Here’s a benchmark: In its 1988 Investor’s Guide issue, Fortune reported that among the 500 largest industrial companies and 500 largest service companies, only six had averaged a return on equity of over 30% during the previous decade. The best performer among the 1000 was Commerce Clearing House at 40.2%.
Dịch: Nếu bảy đơn vị kinh doanh này hoạt động như một công ty độc lập, lợi nhuận sau thuế năm 1987 của chúng sẽ đạt xấp xỉ 100 triệu đô la – tương đương với tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu khoảng 57%. Quý vị hiếm khi thấy một tỷ lệ như vậy ở bất cứ đâu, chứ đừng nói là tại các công ty đa ngành, quy mô lớn với đòn bẩy tài chính thấp. Đây là một cột mốc so sánh: Trong ấn phẩm Hướng dẫn của nhà đầu tư năm 1988, tạp chí Fortune đã báo cáo rằng trong số 500 công ty công nghiệp và 500 công ty dịch vụ lớn nhất, chỉ có sáu công ty đạt mức lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu trung bình trên 30% trong suốt thập kỷ trước đó. Cái tên dẫn đầu trong danh sách 1000 công ty này là Commerce Clearing House với con số 40,2%.
Of course, the returns that Berkshire earns from these seven units are not as high as their underlying returns because, in aggregate, we bought the businesses at a substantial premium to underlying equity capital. Overall, these operations are carried on our books at about $222 million above the historical accounting values of the underlying assets. However, the managers of the units should be judged by the returns they achieve on the underlying assets; what we pay for a business does not affect the amount of capital its manager has to work with. (If, to become a shareholder and part owner of Commerce Clearing House, you pay, say, six times book value, that does not change CCH’s return on equity.)
Dịch: Tất nhiên, tỷ suất lợi nhuận mà Berkshire thu được từ bảy đơn vị này không cao bằng tỷ suất lợi nhuận nội tại của chính chúng, bởi xét trên tổng thể, chúng ta đã mua các doanh nghiệp này với mức premium cao hơn đáng kể so với vốn chủ sở hữu cơ sở. Nhìn chung, các hoạt động kinh doanh này được ghi nhận trên sổ sách của chúng ta cao hơn khoảng 222 triệu đô la so với giá trị kế toán gốc của các tài sản cơ sở. Tuy nhiên, các quản lý của những đơn vị này nên được đánh giá dựa trên tỷ suất lợi nhuận mà họ đạt được trên tài sản cơ sở; số tiền chúng ta bỏ ra để mua một doanh nghiệp, không hề ảnh hưởng đến lượng vốn mà quản lý của nó có để vận hành. (Nếu để trở thành cổ đông và chủ sở hữu một phần của Commerce Clearing House, quý vị trả mức giá, ví dụ, gấp sáu lần giá trị sổ sách, thì điều đó cũng không làm thay đổi tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của CCH).
Three important inferences can be drawn from the figures I have cited. First, the current business value of these seven units is far above their historical book value and also far above the value at which they are carried on Berkshire’s balance sheet. Second, because so little capital is required to run these businesses, they can grow while concurrently making almost all of their earnings available for deployment in new opportunities. Third, these businesses are run by truly extraordinary managers. The Blumkins, the Heldmans, Chuck Huggins, Stan Lipsey, and Ralph Schey all meld unusual talent, energy and character to achieve exceptional financial results.
Dịch: Có ba điều quan trọng có thể rút ra từ những số liệu mà tôi đã nêu. Thứ nhất, giá trị kinh doanh hiện tại của bảy đơn vị này vượt xa giá trị sổ sách gốc của chúng và cũng cao hơn nhiều so với giá trị mà chúng được ghi nhận trên bảng cân đối kế toán của Berkshire. Thứ nhì, vì các doanh nghiệp này cần rất ít vốn để hoạt động, chúng có thể vừa tăng trưởng, vừa cung cấp gần như toàn bộ lợi nhuận của chúng để triển khai vào những cơ hội mới. Thứ ba, những doanh nghiệp này được điều hành bởi những quản lý thực sự phi thường. Gia đình Blumkin, gia đình Heldman, Chuck Huggins, Stan Lipsey và Ralph Schey, đều kết hợp tài năng, năng lượng và nhân cách hiếm có để đạt được những kết quả tài chính ngoại hạng.
With managers like ours, my partner, Charlie Munger, and I have little to do with operations. in fact, it is probably fair to say that if we did more, less would be accomplished. We have no corporate meetings, no corporate budgets, and no performance reviews (though our managers, of course, oftentimes find such procedures useful at their operating units). After all, what can we tell the Blumkins about home furnishings, or the Heldmans about uniforms?
Dịch: Với những quản lý như của chúng ta, cộng sự của tôi, Charlie Munger, và tôi hầu như chẳng phải làm gì với việc điều hành. Trên thực tế, có lẽ là đúng khi nói nếu chúng tôi làm nhiều hơn, thì kết quả đạt được lại ít đi. Chúng tôi không tổ chức các cuộc họp tập đoàn, không có ngân sách tập đoàn và cũng không có các buổi đánh giá hiệu suất (mặc dù các quản lý của chúng tôi tất nhiên thường thấy các quy trình đó hữu ích tại đơn vị vận hành của họ). Xét cho cùng, chúng tôi có thể bảo được gì cho gia đình Blumkin về đồ nội thất, hay gia đình Heldman về đồng phục cơ chứ?
• Bình luận: cần lưu ý rõ ở đây là, với triết lý quản lý buông cương của mình, dù Buffett nói ông không làm các buổi đánh giá kết quả, nhưng thực tế là nếu một công ty ông bỏ tiền vào không đạt được kết quả ổn thỏa, thì ông cũng đã từng thay thế lãnh đạo công ty, hoặc thoái vốn. Hơn thế nữa, triết lý này phải là không có nhược điểm: dù được khen ở trên nhưng chỉ vài năm sau, gia đình Heldmans đã không duy trì được thành thích cũ, và kể cả khi Buffett phải chỉ định người ngoài gia đình làm CEO mới, thì nó vẫn trở thành một khoản đầu tư dưới trung bình của Buffett.
Our major contribution to the operations of our subsidiaries is applause. But it is not the indiscriminate applause of a Pollyanna. Rather it is informed applause based upon the two long careers we have spent intensively observing business performance and managerial behavior. Charlie and I have seen so much of the ordinary in business that we can truly appreciate a virtuoso performance. Only one response to the 1987 performance of our operating managers is appropriate: sustained, deafening applause.
Dịch: Đóng góp lớn nhất của chúng tôi vào hoạt động điều hành của các công ty con là những tràng pháo tay. Nhưng đó không phải là những tràng pháo tay không phân biệt của một Pollyanna. Thay vào đó, đó là sự tán thưởng có sàng lọc, dựa trên hai sự nghiệp dài của chúng tôi mà đã dành để quan sát kỹ lưỡng thành quả kinh doanh và hành vi quản trị. Charlie và tôi đã chứng kiến quá nhiều sự tầm thường trong kinh doanh, đến mức chúng tôi có thể thực sự trân trọng một màn trình diễn bậc thầy. Chỉ có một phản hồi phù hợp cho thành quả hoạt động năm 1987 của các quản lý của chúng ta: một tràng pháo tay dài và vang dội.
• Bình luận: Pollyanna là câu truyện trẻ em về một nhân vật có thể lạc quan trong mọi tình huống; do đó nó còn được dùng để miêu tả sự lạc quan mù quáng, ai cũng vỗ tay khen. Vì nhiều quản lý công ty con của Berkshire vốn đã giàu có (do họ bán công ty cho Berksire), nên có lẽ phần thưởng giá trị nhất mà Buffett có thể cho họ, không phải là thêm tiền, mà là những khen ngợi công khai. Nhưng thường cái gì hiếm thì mới quý, nên nếu ai cũng tán dương bất chấp có xứng đáng hay không, thì chỉ làm rẻ rúm phần thưởng này.
There’s not a lot new to report about these businesses – and that’s good, not bad. Severe change and exceptional returns usually don’t mix. Most investors, of course, behave as if just the opposite were true. That is, they usually confer the highest price-earnings ratios on exotic-sounding businesses that hold out the promise of feverish change. That prospect lets investors fantasize about future profitability rather than face today’s business realities. For such investor-dreamers, any blind date is preferable to one with the girl next door, no matter how desirable she may be.
Dịch: Không có nhiều cái mới để báo cáo về các doanh nghiệp này – và đó là điều tốt, chứ không phải xấu. Sự thay đổi khốc liệt và lợi nhuận phi thường thường không đi đôi với nhau. Tất nhiên, hầu hết các nhà đầu tư lại hành xử như thể điều ngược lại mới đúng. Nghĩa là, họ thường trao tỷ số giá/lợi nhuận cao nhất cho những doanh nghiệp nghe khá lạ kỳ, hứa hẹn những thay đổi chóng mặt. Triển vọng đó cho phép các nhà đầu tư mơ tưởng về lợi nhuận tương lai thay vì phải đối diện với thực tế kinh doanh hiện tại. Với những nhà đầu tư mơ mộng như vậy, bất kỳ một cuộc hẹn hò mù nào cũng là thú vị hơn so với cô hàng xóm, bất kể cô ấy có quyến rũ đến đâu.
Experience, however, indicates that the best business returns are usually achieved by companies that are doing something quite similar today to what they were doing five or ten years ago. That is no argument for managerial complacency. Businesses always have opportunities to improve service, product lines, manufacturing techniques, and the like, and obviously these opportunities should be seized. But a business that constantly encounters major change also encounters many chances for major error. Furthermore, economic terrain that is forever shifting violently is ground on which it is difficult to build a fortress-like business franchise. Such a franchise is usually the key to sustained high returns.
Dịch: Kinh nghiệm, tuy vậy, chỉ ra rằng những khoản lợi nhuận kinh doanh tốt nhất thường được đạt bởi các công ty đang làm những việc khá giống với những gì chúng đã làm 5 hay 10 năm trước. Đây không phải là lập luận cho sự tự mãn ung dung trong quản lý. Các doanh nghiệp luôn có cơ hội để cải thiện dịch vụ, dòng sản phẩm, kỹ thuật sản xuất và những thứ tương tự, và rõ ràng là những cơ hội này cần phải được nắm bắt. Nhưng một doanh nghiệp liên tục đối mặt với những thay đổi lớn, cũng đối mặt với nhiều nguy cơ mắc phải những sai lầm lớn. Hơn nữa, một địa thế kinh tế luôn biến động dữ dội là một mảnh đất rất khó để xây một pháo đài đặc quyền kinh doanh. Mà một đặc quyền kinh doanh như vậy thường là chìa khóa để duy trì mức lợi nhuận cao bền vững.
The Fortune study I mentioned earlier supports our view. Only 25 of the 1,000 companies met two tests of economic excellence – an average return on equity of over 20% in the ten years, 1977 through 1986, and no year worse than 15%. These business superstars were also stock market superstars: During the decade, 24 of the 25 outperformed the S&P 500.
Dịch: Nghiên cứu về các doanh nghiệp trong tạp chí Fortune mà tôi đã đề cập ở trên ủng hộ quan điểm của chúng tôi. Chỉ 25 trong 1.000 công ty đáp ứng được hai phép thử về sự xuất sắc kinh tế – một tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu bình quân trên 20% trong 10 năm, từ 1977 đến 1986, và không có năm nào thấp hơn 15%. Những siêu sao kinh doanh này cũng là những siêu sao trên thị trường chứng khoán: Trong thập kỷ đó, 24 trên tổng số 25 công ty này đã tăng giá nhiều hơn so với chỉ số S&P 500.
The Fortune champs may surprise you in two respects. First, most use very little leverage compared to their interest-paying capacity. Really good businesses usually don’t need to borrow. Second, except for one company that is “high-tech” and several others that manufacture ethical drugs, the companies are in businesses that, on balance, seem rather mundane. Most sell non-sexy products or services in much the same manner as they did ten years ago (though in larger quantities now, or at higher prices, or both). The record of these 25 companies confirms that making the most of an already strong business franchise, or concentrating on a single winning business theme, is what usually produces exceptional economics.
Dịch: Những nhà vô địch danh sách của tạp chí Fortune có thể khiến quý vị ngạc nhiên ở hai khía cạnh. Thứ nhất, hầu hết chúng sử dụng rất ít đòn bẩy tài chính so với khả năng chi trả lãi vay của mình. Những doanh nghiệp thực sự tốt thường không cần vay tiền. Thứ hai, ngoại trừ một công ty công nghệ cao và một vài công ty sản xuất dược phẩm yêu cầu có kê đơn bác sĩ, các công ty này hoạt động trong những lĩnh vực kinh doanh có vẻ khá bình thường. Hầu hết chúng bán những sản phẩm hoặc dịch vụ không “hot”, gần y như cách chúng đã làm mười năm trước (dù hiện tại với số lượng lớn hơn, hoặc giá cao hơn, hoặc cả hai). Hồ sơ của 25 doanh nghiệp này xác nhận rằng việc khai thác tối đa một đặc quyền kinh doanh vốn đã mạnh, hoặc tập trung vào duy nhật một chủ đề kinh doanh thành công, thường là cái tạo ra những thành quả kinh tế phi thường.
Berkshire’s experience has been similar. Our managers have produced extraordinary results by doing rather ordinary things – but doing them exceptionally well. Our managers protect their franchises, they control costs, they search for new products and markets that build on their existing strengths and they don’t get diverted. They work exceptionally hard at the details of their businesses, and it shows.
Dịch: Kinh nghiệm tại Berkshire cũng tương tự như vậy. Các quản lý của chúng ta đã tạo ra những kết quả phi thường bằng việc làm những thứ bình thường – nhưng làm chúng một cách vô cùng xuất sắc. Các quản lý của chúng ta bảo vệ đặc quyền của mình, họ kiểm soát chi phí, họ tìm kiếm những sản phẩm và thị trường mới dựa trên những thế mạnh sẵn có và họ không để mình bị phân tâm. Họ cực kỳ chăm chỉ với cả những chi tiết nhỏ nhất trong doanh nghiệp, và kết quả là được thể hiện.
Charlie and I do not believe in flexible operating budgets, as in “Non-direct expenses can be X if revenues are Y, but must be reduced if revenues are Y – 5%.” Should we really cut our news hole at the Buffalo News, or the quality of product and service at See’s, simply because profits are down during a given year or quarter? Or, conversely, should we add a staff economist, a corporate strategist, an institutional advertising campaign or something else that does Berkshire no good simply because the money currently is rolling in?
Dịch: Charlie và tôi không tin vào ngân sách vận hành linh hoạt, như là “Chi phí gián tiếp có thể là X nếu doanh thu là Y, nhưng phải cắt giảm nếu doanh thu là Y – 5%.” Liệu chúng ta có thực sự nên cắt giảm phần diện tích dành cho tin tức tại báo Buffalo News, hay hạ thấp chất lượng sản phẩm và dịch vụ tại See’s, chỉ đơn giản vì lợi nhuận sụt giảm trong một năm hay một quý nhất định? Hay ngược lại, liệu chúng ta có nên bổ xung thêm một nhà kinh tế học, một chiến lược gia doanh nghiệp, một chiến dịch quảng cáo tổ chức hay cái gì khác mà chẳng giúp ích gì cho Berkshire, đơn chỉ giản vì tiền đang đổ về?
That makes no sense to us. We neither understand the adding of unneeded people or activities because profits are booming, nor the cutting of essential people or activities because profitability is shrinking. That kind of yo-yo approach is neither business-like nor humane. Our goal is to do what makes sense for Berkshire’s customers and employees at all times, and never to add the unneeded. (“But what about the corporate jet?” you rudely ask. Well, occasionally a man must rise above principle.)Dịch: Điều đó chẳng hợp lý chút nào với chúng tôi. Chúng tôi không thể hiểu nổi việc bổ xung thêm người hay hoạt động không cần thiết chỉ vì lợi nhuận đang bùng nổ, cũng như việc cắt giảm người hay hoạt động thiết yếu chỉ vì khả năng sinh lời đang thu hẹp. Kiểu tiếp cận như con lăn yo-yo đó vừa thiếu tính kinh doanh, vừa thiếu tính nhân đạo. Mục tiêu của chúng tôi là làm những gì hợp lý cho khách hàng và nhân viên của Berkshire vào mọi thời điểm, và không bao giờ bổ xung những cái không cần thiết. (“Thế còn cái phi cơ phản lực doanh nghiệp thì sao?” quý vị hỏi khiếm nhã. Ừ thì thỉnh thoảng một người phải vươn lên trên các nguyên tắc.)
Candy stores are fun to visit, but most have not been fun for their owners. From what we can learn, practically no one besides See’s has made significant profits in recent years from the operation of candy shops. Clearly, Chuck’s record at See’s is not due to a rising industry tide. Rather, it is a one-of-a-kind performance.
Dịch: Các cửa hàng kẹo là nơi vui vẻ để ghé thăm, nhưng hầu hết chúng lại không vui vẻ cho những chủ sở hữu. Theo những gì chúng tôi biết được, gần như không có một ai ngoài See’s tạo ra được lợi nhuận đáng kể trong những năm gần đây từ việc vận hành các cửa hàng kẹo. Rõ ràng, thành tích của Chuck tại See’s không phải nhờ vào thủy triều lên của toàn ngành. Thay vào đó, đó là một màn trình diễn độc nhất vô nhị.
• Bình luận: câu “thủy triều lên nâng mọi con thuyền” (a rising tide lifts all boats) thường được hiểu là khi một nền kinh tế/ngành/tập thể nào nói chung tăng trưởng phát triển, thì lợi ích của mọi người tham gia trong đó đều sẽ được cải thiện, bất kể một cá thể nào đó có yếu kém đi chăng nữa. Đây là lập luận cho phương châm, thay vì chọn một công ty “hot”, thì hãy đầu tư vào cả ngành “hot”. Sau này Buffett cũng chỉ ra rằng cách này cũng không phải luôn chắc ăn cho các nhà đầu tư, với bằng chứng là các ngành hàng không, sản xuất ô tô dù liên tục tăng doanh số, người dùng, nhưng các doanh nghiệp hoạt động trong đó thì cũng thay nhau phá sản; và kẻ bám trụ được lâu dài cũng chưa chắc đã thu được lợi, vì do ngành vẫn “hot”, nên cứ có một người phá sản rời cuộc chơi thì lại có người mới nhảy vào chiếc ghế cũ.
His achievement requires an excellent product – which we have – but it also requires genuine affection for the customer. Chuck is 100% customer-oriented, and his attitude sets the tone for the rest of the See’s organization.
Dịch: Thành tựu của ông ấy đòi hỏi một sản phẩm xuất sắc – cái chúng ta đã có – nhưng nó cũng đòi hỏi một tình cảm chân thành dành cho khách hàng. Chuck là người hướng đến khách hàng 100%, và thái độ của ông ấy cái nền thiết lập cho văn hóa cả tổ chức của See’s.
The strong revenue gains of 1985-87 almost guaranteed the industry an excellent underwriting performance in 1987 and, indeed, it was a banner year. But the news soured as the quarters rolled by: Best’s estimates that year-over-year volume increases were 12.9%, 11.1%, 5.7%, and 5.6%. In 1988, the revenue gain is certain to be far below our 10% “equilibrium” figure. Clearly, the party is over.
However, earnings will not immediately sink. A lag factor exists in this industry: Because most policies are written for a one-year term, higher or lower insurance prices do not have their full impact on earnings until many months after they go into effect. Thus, to resume our metaphor, when the party ends and the bar is closed, you are allowed to finish your drink. If results are not hurt by a major natural catastrophe, we predict a small climb for the industry’s combined ratio in 1988, followed by several years of larger increases.
Dịch: Sự tăng trưởng doanh thu mạnh mẽ trong giai đoạn 1985–1987 gần như đã đảm bảo cho ngành bảo hiểm một thành quả thẩm định xuất sắc vào năm 1987, và đúng vậy, nó đã là một năm rực rỡ. Nhưng tin tức xấu dần với mỗi quý trôi qua: Best ước tính mức tăng trưởng doanh thu so với cùng kỳ năm trước lần lượt là 12,9%, 11,1%, 5,7% và 5,6%. Trong năm 1988, mức tăng doanh thu chắc chắn sẽ thấp hơn nhiều so với mức “cân bằng” 10% của chúng tôi. Rõ ràng, bữa tiệc đã tàn.
Tuy nhiên, lợi nhuận sẽ không giảm ngay lập tức. Có một độ trễ tồn tại trong ngành này: Vì hầu hết các hợp đồng bảo hiểm được ký kết với thời hạn một năm, việc tăng hay giảm giá bảo hiểm sẽ không có tác động đầy đủ lên lợi nhuận cho đến nhiều tháng sau khi chúng có hiệu lực. Vì vậy, để tiếp tục dùng phép ẩn dụ của chúng tôi, khi bữa tiệc kết thúc và quầy bar đóng cửa, quý vị vẫn được phép uống nốt ly rượu của mình. Nếu kết quả không bị ảnh hưởng bởi một thảm họa thiên nhiên lớn, chúng tôi dự đoán tỷ lệ kết hợp của ngành sẽ tăng nhẹ vào năm 1988, sau đó là nhiều năm tăng mạnh hơn.
The insurance industry is cursed with a set of dismal economic characteristics that make for a poor long-term outlook: hundreds of competitors, ease of entry, and a product that cannot be differentiated in any meaningful way. In such a commodity-like business, only a very low-cost operator or someone operating in a protected, and usually small, niche can sustain high profitability levels.
Dịch: Ngành bảo hiểm bị nguyền rủa với một tập hợp các đặc điểm kinh tế ảm đạm khiến cho triển vọng dài hạn trở nên kém cỏi: hàng trăm đối thủ cạnh tranh, rào cản gia nhập thị trường thấp, và một sản phẩm không thể khác biệt hóa bằng bất kỳ cách có ý nghĩa nào. Trong một loại hình kinh doanh mang tính chất thương phẩm như vậy, chỉ những ai vận hành với chi phí cực thấp hoặc những ai hoạt động trong một thị trường ngách được bảo hộ, và thường là ngách nhỏ mới có thể duy trì mức lợi nhuận cao bền vững.
When shortages exist, however, even commodity businesses flourish. The insurance industry enjoyed that kind of climate for a while but it is now gone. One of the ironies of capitalism is that most managers in commodity industries abhor shortage conditions – even though those are the only circumstances permitting them good returns. Whenever shortages appear, the typical manager simply can’t wait to expand capacity and thereby plug the hole through which money is showering upon him. This is precisely what insurance managers did in 1985-87, confirming again Disraeli’s observation: “What we learn from history is that we do not learn from history.”
Dịch: Tuy nhiên, khi tình trạng khan hiếm xảy ra, ngay cả những ngành kinh doanh thương phẩm cũng hưng thịnh. Ngành bảo hiểm đã tận hưởng kiểu khí hậu đó trong một thời gian, nhưng giờ đây nó đã biến mất. Một trong những sự trớ trêu của chủ nghĩa tư bản là hầu hết các quản lý trong những ngành kinh doanh thương phẩm đều căm ghét tình trạng khan hiếm – dù đó là hoàn cảnh duy nhất cho phép họ kiếm lời tốt. Bất cứ khi nào sự khan hiếm xuất hiện, những quản lý điển hình đơn giản là không thể chờ đợi để mở rộng năng lực sản xuất, và do đó bịt cái lỗ mà đang trút tiền xuống đầu họ. Đây chính là những gì các quản lý bảo hiểm đã làm trong giai đoạn 1985–1987, một lần nữa xác nhận quan sát của Disraeli: “Điều chúng ta học được từ lịch sử là chúng ta không học từ lịch sử.”
At Berkshire, we work to escape the industry’s commodity economics in two ways. First, we differentiate our product by our financial strength, which exceeds that of all others in the industry. This strength, however, is limited in its usefulness. It means nothing in the personal insurance field: The buyer of an auto or homeowners policy is going to get his claim paid even if his insurer fails (as many have). It often means nothing in the commercial insurance arena: When times are good, many major corporate purchasers of insurance and their brokers pay scant attention to the insurer’s ability to perform under the more adverse conditions that may exist, say, five years later when a complicated claim is finally resolved. (Out of sight, out of mind – and, later on, maybe out-of-pocket.)
Dịch: Tại Berkshire, chúng tôi nỗ lực thoát khỏi tính chất kinh tế thương phẩm của ngành theo hai cách. Thứ nhất, chúng tôi khác biệt hóa sản phẩm bằng sức mạnh tài chính của mình, thứ vượt xa tất cả các đối thủ khác trong ngành. Tuy nhiên, sức mạnh này có giới hạn về tính hữu dụng. Nó chẳng có ý nghĩa gì trong lĩnh vực bảo hiểm cá nhân: Một người mua bảo hiểm ô tô hay nhà ở sẽ được chi trả bồi thường ngay cả khi công ty bảo hiểm của họ phá sản (điều đã xảy ra với nhiều công ty). Nó cũng thường chẳng có ý nghĩa gì trong đấu trường bảo hiểm thương mại: Khi thời thế thuận lợi, nhiều bên mua bảo hiểm tập đoàn lớn và môi giới của họ ít chú ý đến khả năng thực thi cam kết của đơn vị bảo hiểm dưới những điều kiện bất lợi hơn mà có thể xảy ra, chẳng hạn, năm năm sau, khi một vụ khiếu nại phức tạp cuối cùng cũng được giải quyết. (không thấy thì không lo – và sau này, có thể là không giữ được tiền).
Periodically, however, buyers remember Ben Franklin’s observation that it is hard for an empty sack to stand upright and recognize their need to buy promises only from insurers that have enduring financial strength. It is then that we have a major competitive advantage. When a buyer really focuses on whether a $10 million claim can be easily paid by his insurer five or ten years down the road, and when he takes into account the possibility that poor underwriting conditions may then coincide with depressed financial markets and defaults by reinsurer, he will find only a few companies he can trust. Among those, Berkshire will lead the pack.
Dịch: Tuy nhiên, cứ lâu lâu thì những người mua bảo hiểm sẽ lại nhớ quan sát của Ben Franklin rằng cái bị rỗng thì khó đứng thẳng, và nhận ra nhu cầu cần mua những lời hứa của mình chỉ với các đơn vị bảo hiểm có sức mạnh tài chính bền bỉ. Chính vào thời điểm đó, chúng ta có được một lợi thế cạnh tranh vượt trội. Khi một người mua thực sự tập trung vào việc liệu khoản bồi thường 10 triệu đô của họ có thể được đơn vị bảo hiểm chi trả dễ dàng trong năm hay mười năm tới hay không, và khi họ tính đến khả năng rằng các điều kiện thẩm định tồi tệ có thể xảy ra cùng lúc với thị trường tài chính ảm đạm và các công ty tái bảo hiểm mất khả năng thanh toán, họ sẽ thấy rằng chỉ có một vài công ty mà mình có thể tin tưởng. Trong số đó, Berkshire sẽ là cái tên dẫn đầu.
Our second method of differentiating ourselves is the total indifference to volume that we maintain. In 1989, we will be perfectly willing to write five times as much business as we write in 1988 – or only one-fifth as much. We hope, of course, that conditions will allow us large volume. But we cannot control market prices. If they are unsatisfactory, we will simply do very little business. No other major insurer acts with equal restraint.
Dịch: Cách thứ hai mà chúng tôi khác biệt hóa bản thân là sự thờ ơ tuyệt đối đối với quy mô doanh số mà chúng tôi đang có. Trong năm 1989, chúng tôi sẵn sàng ký kết lượng hợp đồng lớn gấp năm lần năm 1988 – hoặc chỉ một phần năm lượng đó. Tất nhiên, chúng tôi hy vọng các điều kiện sẽ cho phép mình đạt doanh số lớn. Nhưng chúng tôi không thể kiểm soát giá thị trường. Nếu mức giá không thỏa đáng, chúng tôi đơn giản là sẽ thực hiện rất ít giao dịch. Không có một đơn vị bảo hiểm lớn nào khác có được sự kiềm chế tương tự như vậy.
Three conditions that prevail in insurance, but not in most businesses, allow us our flexibility. First, market share is not an important determinant of profitability: In this business, in contrast to the newspaper or grocery businesses, the economic rule is not survival of the fattest. Second, in many sectors of insurance, including most of those in which we operate, distribution channels are not proprietary and can be easily entered: Small volume this year does not preclude huge volume next year. Third, idle capacity – which in this industry largely means people – does not result in intolerable costs. In a way that industries such as printing or steel cannot, we can operate at quarter-speed much of the time and still enjoy long-term prosperity.
Dịch: Ba điều kiện chiếm thế trong ngành bảo hiểm, nhưng lại không ở hầu hết các ngành khác, cho phép sự linh hoạt của chúng tôi. Thứ nhất, thị phần không phải là yếu tố then chốt quyết định lợi nhuận: Trong lĩnh vực này, trái ngược với ngành kinh doanh báo chí hay thực phẩm, quy luật kinh tế không phải là sự sống sót của kẻ béo nhất. Thứ hai, trong nhiều mảng bảo hiểm, bao gồm hầu hết các mảng chúng ta đang hoạt động, các kênh phân phối không mang tính độc quyền và có thể thâm nhập dễ dàng: Doanh số thấp trong năm nay không loại trừ doanh số khổng lồ vào năm sau. Thứ ba, năng lực nhàn rỗi – cái mà trong ngành này có nghĩa chính là con người – không dẫn đến những mức chi phí không thể chịu nổi. Với một cách mà không thể có ở các ngành như in ấn hay thép, chúng ta có thể vận hành ở mức một phần tư công suất trong phần lớn thời gian mà vẫn duy trì được sự thịnh vượng trong dài hạn.
• Bình luận: nói cách khác ngành bảo hiểm ít phụ thuộc vào kinh tế quy mô với chi phí cố định cao (trong cả sản xuất và phân phối). Ngược lại, việc các rào cản gia nhập trong ngành này khá thấp thường xuyên dẫn tới tình trạng cầu vượt cung, và lợi nhuận từ thẩm định tệ (lợi nhuận tổng phụ thuộc chính vào năng lực đầu tư tiền phí bảo hiểm để kéo lại).
We follow a price-based-on-exposure, not-on-competition policy because it makes sense for our shareholders. But we’re happy to report that it is also pro-social. This policy means that we are always available, given prices that we believe are adequate, to write huge volumes of almost any type of property-casualty insurance. Many other insurers follow an in-and-out approach. When they are “out” – because of mounting losses, capital inadequacy, or whatever – we are available. Of course, when others are panting to do business we are also available – but at such times we often find ourselves priced above the market. In effect, we supply insurance buyers and brokers with a large reservoir of standby capacity.
Dịch: Chúng tôi tuần theo chính sách định giá dựa trên độ rủi ro, chứ không dựa trên sự cạnh tranh, bởi vì nó là hợp lý cho các cổ đông. Nhưng, chúng tôi vui mừng thông báo là nó cũng mang tính vì cộng đồng. Chính sách này có nghĩa là chúng tôi luôn sẵn sàng, miễn là ở mức phí bảo hiểm mà chúng tôi coi là thỏa đáng, ký kết lượng hợp đồng khổng lồ cho hầu như mọi loại hình bảo hiểm tài sản và trách nhiệm dân sự. Nhiều công ty bảo hiểm khác lại theo kiểu nhảy vào nhảy ra. Khi họ nhảy ra – vì lỗ tích tụ, thiếu hụt vốn, hay bất kỳ lý do nào khác – thì chúng tôi vẫn sẵn sàng. Tất nhiên, lúc mà các đối thủ khác đang hổn hển rình ký hợp đồng, chúng tôi vẫn sẵn sàng – nhưng thường khi đó, mức giá của chúng ta sẽ cao hơn thị trường. Về bản chất, chúng ta đóng vai trò như một nguồn cung dự phòng khổng lồ cho cả người mua bảo hiểm lẫn các bên môi giới.
One story from mid-1987 illustrates some consequences of our pricing policy: One of the largest family-owned insurance brokers in the country is headed by a fellow who has long been a shareholder of Berkshire. This man handles a number of large risks that are candidates for placement with our New York office. Naturally, he does the best he can for his clients. And, just as naturally, when the insurance market softened dramatically in 1987 he found prices at other insurers lower than we were willing to offer. His reaction was, first, to place all of his business elsewhere and, second, to buy more stock in Berkshire. Had we been really competitive, he said, we would have gotten his insurance business but he would not have bought our stock.
Dịch: Một câu chuyện vào giữa năm 1987 minh họa vài hệ quả từ chính sách định giá của chúng tôi: Một trong những công ty môi giới bảo hiểm sở hữu bởi gia đình lớn nhất cả nước, được điều hành bởi một người vốn là cổ đông lâu năm của Berkshire. Người này quản lý một số rủi ro lớn mà là ứng viên tiềm năng cho việc gửi gắm tại văn phòng của chúng ta tại New York. Lẽ tự nhiên, ông ấy luôn làm những điều tốt nhất cho khách hàng của mình. Và cũng tự nhiên không kém, khi thị trường bảo hiểm mềm đi đáng kể vào năm 1987, ông ấy tìm thấy mức phí tại các hãng bảo hiểm khác thấp hơn mức mà chúng tôi sẵn sàng đưa ra. Phản ứng của ông ấy, đầu tiên là chuyển toàn bộ hợp đồng kinh doanh sang nơi khác, và thứ hai là mua thêm cổ phiếu của Berkshire. Nếu chúng tôi thực sự cạnh tranh về giá, ông ấy nói, thì chúng tôi sẽ lấy được các hợp đồng bảo hiểm đó, nhưng ông ấy sẽ không mua thêm cổ phiếu của chúng ta.
You should be very suspicious of any earnings figures reported by insurers (including our own, as we have unfortunately proved to you in the past). The record of the last decade shows that a great many of our best-known insurers have reported earnings to shareholders that later proved to be wildly erroneous. In most cases, these errors were totally innocent: The unpredictability of our legal system makes it impossible for even the most conscientious insurer to come close to judging the eventual cost of long-tail claims.
Dịch: Quý vị nên hết sức thận trọng với bất kỳ số liệu lợi nhuận nào do các công ty bảo hiểm báo cáo (bao gồm số liệu của chính chúng tôi, như chúng tôi đã không may chứng minh cho quý vị thấy trong quá khứ). Hồ sơ của thập kỷ qua cho thấy rất rất nhiều công ty bảo hiểm nổi tiếng nhất của chúng ta đã báo cáo lợi nhuận cho cổ đông mà sau đó bị chứng minh là sai lệch một cách khủng khiếp. Trong hầu hết các trường hợp, những sai sót này hoàn toàn là vô ý: Sự khó lường của hệ thống pháp lý khiến ngay cả những công ty bảo hiểm tận tâm nhất cũng không thể ước tính sát sao chi phí cuối cùng của các yêu cầu bồi thường đuôi dài.
Nevertheless, auditors annually certify the numbers given them by management and in their opinions unqualifiedly state that these figures “present fairly” the financial position of their clients. The auditors use this reassuring language even though they know from long and painful experience that the numbers so certified are likely to differ dramatically from the true earnings of the period. Despite this history of error, investors understandably rely upon auditors’ opinions. After all, a declaration saying that “the statements present fairly” hardly sounds equivocal to the non-accountant.
Dịch: Tuy nhiên, hàng năm các kiểm toán viên vẫn xác nhận những số liệu do ban quản lý cung cấp và trong báo cáo của mình, họ khẳng định một cách vô điều kiện rằng các con số này “phản ánh trung thực” tình hình tài chính của khách hàng. Các kiểm toán viên sử dụng ngôn ngữ mang tính trấn an này ngay cả khi họ biết rõ, từ những kinh nghiệm lâu dài và đau thương của mình, rằng các con số được xác nhận đó có khả năng sẽ chênh lệch rất lớn so với lợi nhuận thực tế trong kỳ. Bất chấp lịch sử sai lệch này, nó là dễ hiểu khi các nhà đầu tư vẫn tin tưởng vào ý kiến của kiểm toán viên. Nói cho cùng, một tuyên bố “các báo cáo tài chính phản ánh trung thực” nghe chẳng giống một lời nói mập mờ nước đôi đối với những người không chuyên về kế toán.
The wording in the auditor’s standard opinion letter is scheduled to change next year. The new language represents improvement, but falls far short of describing the limitations of a casualty-insurer audit. If it is to depict the true state of affairs, we believe the standard opinion letter to shareholders of a property-casualty company should read something like: “We have relied upon representations of management in respect to the liabilities shown for losses and loss adjustment expenses, the estimate of which, in turn, very materially affects the earnings and financial condition herein reported. We can express no opinion about the accuracy of these figures. Subject to that important reservation, in our opinion, etc.”
Dịch: Cách dùng từ trong thư ngỏ ý kiến kiểm toán tiêu chuẩn dự kiến sẽ thay đổi vào năm tới. Ngôn từ mới thể hiện một sự cải tiến, nhưng vẫn còn lâu mới mô tả hết được những hạn chế của một cuộc kiểm toán công ty bảo hiểm trách nhiệm dân sự. Để phản ánh đúng thực trạng, chúng tôi tin rằng thư ý kiến tiêu chuẩn gửi các cổ đông của một công ty bảo hiểm tài sản-trách nhiệm dân sự nên được viết theo hướng: “Chúng tôi đã dựa trên các trình bày của ban quản lý, liên quan đến các khoản trách nhiệm được ghi nhận cho các tổn thất và chi phí điều chỉnh tổn thất, mà việc ước tính các khoản này, từ đó, lại ảnh hưởng rất rõ rệt đến lợi nhuận và tình hình tài chính được báo cáo tại đây. Chúng tôi không thể đưa ra ý kiến về tính chính xác của các con số này. Với hạn chế quan trọng đó, theo ý kiến của chúng tôi…”
If lawsuits develop in respect to wildly inaccurate financial statements (which they do), auditors will definitely say something of that sort in court anyway. Why should they not be forthright about their role and its limitations from the outset?
We want to emphasize that we are not faulting auditors for their inability to accurately assess loss reserves (and therefore earnings). We fault them only for failing to publicly acknowledge that they can’t do this job.
Dịch: Nếu phát sinh kiện tụng liên quan đến các báo cáo tài chính sai lệch nghiêm trọng (mà thực tế là luôn có), các kiểm toán viên kiểu gì cũng sẽ nói tương tự như vậy trước tòa. Vậy thì tại sao họ không thẳng thắn ngay từ đầu về vai trò cũng như những hạn chế trong công việc của mình?
Chúng tôi muốn nhấn mạnh rằng chúng tôi không trách các kiểm toán viên vì họ không có khả năng đánh giá chính xác các khoản dự phòng tổn thất (và do đó là lợi nhuận). Chúng tôi chỉ trách họ vì đã không công khai thừa nhận rằng họ không thể làm được việc đó.
From all appearances, the innocent mistakes that are constantly made in reserving are accompanied by others that are deliberate. Various charlatans have enriched themselves at the expense of the investing public by exploiting, first, the inability of auditors to evaluate reserve figures and, second, the auditors’ willingness to confidently certify those figures as if they had the expertise to do so. We will continue to see such chicanery in the future. Where “earnings” can be created by the stroke of a pen, the dishonest will gather. For them, long-tail insurance is heaven. The audit wording we suggest would at least serve to put investors on guard against these predators.
Dịch: Xét từ mọi góc độ, những sai sót vô ý liên tục xảy ra trong việc trích lập dự phòng, thường đi đôi với những sai phạm cố ý khác. Vô số kẻ lừa đảo đã vỗ béo bản thân bằng tiền của cộng đồng đầu tư bằng cách lợi dụng: thứ nhất là sự thiếu khả năng của kiểm toán viên trong việc đánh giá các con số dự phòng, và thứ nhì là sự sẵn lòng của họ khi tự tin xác nhận những con số đó như thể họ có chuyên môn để làm vậy. Chúng ta sẽ tiếp tục chứng kiến những trò xảo quyệt này trong tương lai. Nơi mà “lợi nhuận” có thể được tạo ra chỉ bằng một nét bút, thì ở đó những kẻ gian dối sẽ tụ tập. Đối với chúng, bảo hiểm đuôi dài là thiên đường. Cách dùng từ trong kiểm toán mà chúng tôi đề xuất ít nhất sẽ có tác dụng nhắc các nhà đầu tư đề phòng những kẻ cướp này.
• Bình luận: vụ bê bối Enron năm 2001 và cuộc đại suy thoái cuối thập niên 201x cho thấy là các đánh giá “độc lập” về một doanh nghiệp, dù là do công ty kiểm toán hay công ty xếp hạng tín dụng đưa ra, cũng cần phải được tiếp nhận với một sự thận trọng nhất định. Thứ nhất là các công ty cung cấp dịch vụ đánh giá độc lập – như kiểm toán hay xếp hạng tín dụng, thường cung cấp dịch vụ này cho hàng trăm, hàng nghìn công ty đủ mọi loại ngành nghề; do đó họ không thể biết hết mọi mánh khóe trong ngành mà quản lý công ty bị đánh giá, nếu có ý đồ, sẽ sử dụng để che đậy điểm yếu hay tô vẽ thổi phòng vượt thực tế điểm mạnh. Thứ nhì là hầu như toàn bộ các công ty đi đánh giá đều được các công ty bị đánh giá trả tiền thù lao cho dịch vụ đánh giá; với xung đột lợi ích như vậy thì khó có ai có thể “độc lập” được – giống như câu nói của Upton Sinclair, tạm dịch là “rất khó để khiến một người hiểu, khi mà miếng cơm của họ phụ thuộc vào việc không hiểu“.
Whenever Charlie and I buy common stocks for Berkshire’s insurance companies (leaving aside arbitrage purchases, discussed later) we approach the transaction as if we were buying into a private business. We look at the economic prospects of the business, the people in charge of running it, and the price we must pay. We do not have in mind any time or price for sale. Indeed, we are willing to hold a stock indefinitely so long as we expect the business to increase in intrinsic value at a satisfactory rate. When investing, we view ourselves as business analysts – not as market analysts, not as macroeconomic analysts, and not even as security analysts.
Dịch: Mỗi khi Charlie và tôi mua cổ phiếu phổ thông cho các công ty bảo hiểm của Berkshire (tạm bỏ qua các khoản mua bán chênh lệch giá mà sẽ được thảo luận sau), chúng tôi tiếp cận giao dịch đó như thể mình đang mua lại một doanh nghiệp tư nhân. Chúng tôi xem xét triển vọng kinh tế của doanh nghiệp, những người đang chịu trách nhiệm điều hành nó và mức giá mà chúng tôi phải trả. Chúng tôi không hề có trong đầu một thời điểm hay mức giá nào để bán ra. Đúng vậy, chúng tôi sẵn sàng nắm giữ một cổ phiếu vô thời hạn, miễn là chúng tôi kỳ vọng doanh nghiệp đó sẽ tăng trưởng giá trị nội tại ở mức thỏa đáng. Khi đầu tư, chúng tôi tự xem mình là những người phân tích doanh nghiệp – không phải người phân tích thị trường, không phải người phân tích kinh tế vĩ mô, và thậm chí không phải người phân tích chứng khoán.
Our approach makes an active trading market useful, since it periodically presents us with mouth-watering opportunities. But by no means is it essential: a prolonged suspension of trading in the securities we hold would not bother us any more than does the lack of daily quotations on World Book or Fechheimer. Eventually, our economic fate will be determined by the economic fate of the business we own, whether our ownership is partial or total.
Dịch: Phương pháp của chúng tôi khiến một thị trường giao dịch sôi động trở nên hữu ích, vì nó thi thoảng lại mang đến cho chúng tôi những cơ hội thèm chảy nước miếng. Tuy nhiên, nó hoàn toàn không phải là thiết yếu: việc tạm dừng giao dịch kéo dài đối với các chứng khoán mà chúng tôi nắm giữ cũng chẳng khiến chúng tôi bận tâm hơn so với việc thiếu báo giá hàng ngày cho công ty World Book hay Fechheimer. Cuối cùng, vận mệnh kinh tế của chúng ta sẽ được định đoạt bởi chính kết quả kinh doanh của những doanh nghiệp mà chúng ta sở hữu, bất kể tỷ lệ sở hữu đó là một phần hay toàn bộ.
Ben Graham, my friend and teacher, long ago described the mental attitude toward market fluctuations that I believe to be most conducive to investment success. He said that you should imagine market quotations as coming from a remarkably accommodating fellow named Mr. Market who is your partner in a private business. Without fail, Mr. Market appears daily and names a price at which he will either buy your interest or sell you his.
Dịch: Ben Graham, người bạn và thầy của tôi, từ lâu đã mô tả một thái độ tâm lý đối với những biến động của thị trường mà tôi tin rằng là cách dẫn tốt nhất đến thành công trong đầu tư. Ông bảo rằng quý vị nên tưởng tượng các giá niêm yết trên thị trường đến từ một người cực kỳ dễ tính gọi là “ông Thị Trường”, và là đối tác của quý vị trong một doanh nghiệp tư nhân. Không chút thiếu sót, ngày nào ông Thị Trường cũng xuất hiện và chào một mức giá mà ông ta sẵn sàng mua phần vốn góp của quý vị hoặc bán phần của ông ta cho bạn.
Even though the business that the two of you own may have economic characteristics that are stable, Mr. Market’s quotations will be anything but. For, sad to say, the poor fellow has incurable emotional problems. At times he feels euphoric and can see only the favorable factors affecting the business. When in that mood, he names a very high buy-sell price because he fears that you will snap up his interest and rob him of imminent gains. At other times he is depressed and can see nothing but trouble ahead for both the business and the world. On these occasions he will name a very low price, since he is terrified that you will unload your interest on him.
Dịch: Mặc dù doanh nghiệp mà hai người cùng sở hữu có thể có những đặc tính kinh tế ổn định, nhưng mức giá đề nghị của ông Thị Trường thì lại chẳng hề như vậy. Bởi lẽ, đáng buồn là, ông bạn tội nghiệp này có những vấn đề tâm lý nan y. Có những thời điểm ông ta cảm thấy hưng phấn tột độ, và chỉ thấy những yếu tố thuận lợi đang tác động đến doanh nghiệp. Khi ở trạng thái đó, ông ta đưa ra một mức giá mua-bán rất cao vì sợ rằng quý vị sẽ mua đứt phần vốn góp của ông ta, và cướp khỏi tay ông ta những khoản lợi nhuận sắp có. Còn những lúc khác ông ta lại trầm cảm và chẳng thấy gì ngoài những rắc rối sắp đến cho cả doanh nghiệp và toàn thế giới. Vào những dịp này, ông ta sẽ đưa ra một mức giá rất thấp, vì ông ta khiếp sợ rằng quý vị sẽ bán tháo phần vốn của mình lên đầu ông ta.
Mr. Market has another endearing characteristic: He doesn’t mind being ignored. If his quotation is uninteresting to you today, he will be back with a new one tomorrow. Transactions are strictly at your option. Under these conditions, the more manic-depressive his behavior, the better for you.
Dịch: Ông Thị Trường có một đặc điểm đáng quý khác: ông ta chẳng hề bận tâm nếu bị phớt lờ. Nếu mức giá ông ta đưa ra hôm nay không làm quý vị quan tâm, ông ta sẽ quay lại với một mức giá mới vào ngày mai. Mọi giao dịch hoàn toàn là lựa chọn của quý vị. Trong những điều kiện này, hành vi của ông ta càng hưng phấn-trầm cảm bao nhiêu, thì sẽ càng có lợi cho quý vị bấy nhiêu.
But, like Cinderella at the ball, you must heed one warning or everything will turn into pumpkins and mice: Mr. Market is there to serve you, not to guide you. It is his pocketbook, not his wisdom, that you will find useful. If he shows up some day in a particularly foolish mood, you are free to either ignore him or to take advantage of him, but it will be disastrous if you fall under his influence. Indeed, if you aren’t certain that you understand and can value your business far better than Mr. Market, you don’t belong in the game. As they say in poker, “If you’ve been in the game 30 minutes and you don’t know who the patsy is, you’re the patsy.”
Dịch: Nhưng, giống như Lọ Lem dự vũ hội, quý vị phải lưu tâm đến một lời cảnh báo, nếu không muốn mọi thứ biến thành bí ngô và chuột: ông Thị Trường ở đó để phục vụ mình, chứ không phải để hướng dẫn mình. Túi tiền của ông ta, chứ không phải trí tuệ của ông ta, mới là thứ mà quý vị sẽ thấy hữu ích. Nếu một ngày nào đó ông ta xuất hiện với một tâm trạng đặc biệt ngớ ngẩn, quý vị hoàn toàn có quyền phớt lờ hay lợi dụng ông ta, nhưng nó sẽ là một thảm họa nếu quý vị bị ảnh hưởng bởi ông ta. Đúng vậy, nếu quý vị không chắc chắn rằng mình hiểu và có thể định giá doanh nghiệp của mình tốt hơn hẳn ông Thị Trường, thì quý vị không thuộc về cuộc chơi này. Giống như họ nói trong Poker: “Nếu bạn đã chơi được 30 phút mà vẫn không biết ai là con gà, thì bạn chính là con gà.”
Ben’s Mr. Market allegory may seem out-of-date in today’s investment world, in which most professionals and academicians talk of efficient markets, dynamic hedging and betas. Their interest in such matters is understandable, since techniques shrouded in mystery clearly have value to the purveyor of investment advice. After all, what witch doctor has ever achieved fame and fortune by simply advising “Take two aspirins”?
Dịch: Điển tích về ông Thị Trường của Ben có vẻ như đã lỗi thời trong thế giới đầu tư ngày nay, nơi mà hầu hết các chuyên gia và học giả đều bàn về thị trường hiệu quả, phòng hộ động và hệ số beta. Sự quan tâm của họ đối với những vấn đề như vậy là có thể hiểu được, bởi lẽ các kỹ thuật được phủ trong bức màn bí ẩn rõ ràng mang lại giá trị cho những người cung cấp dịch vụ tư vấn đầu tư. Suy cho cùng, có thầy phù thủy chữa bệnh nào mà đạt được danh tiếng và giàu sang với lời khuyên đơn giản: “Uống hai viên aspirin”?
The value of market esoterica to the consumer of investment advice is a different story. In my opinion, investment success will not be produced by arcane formulae, computer programs or signals flashed by the price behavior of stocks and markets. Rather an investor will succeed by coupling good business judgment with an ability to insulate his thoughts and behavior from the super-contagious emotions that swirl about the marketplace. In my own efforts to stay insulated, I have found it highly useful to keep Ben’s Mr. Market concept firmly in mind.
Dịch: Còn giá trị của những bí quyết thị trường đối với người sử dụng dịch vụ tư vấn đầu tư lại là một câu chuyện hoàn toàn khác. Theo quan điểm của tôi, thành công trong đầu tư sẽ không được tạo ra bởi những công thức thần bí, những chương trình máy tính hay những tín hiệu lóe lên từ hành vi biến động của giá cổ phiếu và thị trường. Thay vào đó, một nhà đầu tư sẽ thành công bằng cách kết hợp khả năng đánh giá kinh doanh tốt với năng lực cách ly suy nghĩ và hành vi của mình khỏi những cảm xúc cực kỳ dễ lây lan đang quay cuồng trên thị trường. Trong những nỗ lực của chính bản thân để giữ sự cách ly đó, tôi thấy rằng nó rất hữu khi khi khắc ghi khái niệm ông Thị Trường của Ben trong đầu.
Following Ben’s teachings, Charlie and I let our marketable equities tell us by their operating results – not by their daily, or even yearly, price quotations – whether our investments are successful. The market may ignore business success for a while, but eventually will confirm it. As Ben said: “In the short run, the market is a voting machine but in the long run it is a weighing machine.” The speed at which a business’s success is recognized, furthermore, is not that important as long as the company’s intrinsic value is increasing at a satisfactory rate. In fact, delayed recognition can be an advantage: It may give us the chance to buy more of a good thing at a bargain price.
Dịch: Tuân theo những lời dạy của Ben, Charlie và tôi để cho những cổ phiếu niêm yết của mình nói cho chúng tôi, thông qua kết quả hoạt động của chúng – chứ không phải các báo giá trên sàn hàng ngày, hay thậm chí hàng năm, là các khoản đầu tư có thành công hay không. Thị trường có thể bỏ qua sự thành công của doanh nghiệp trong một thời gian, nhưng cuối cùng thì nó cũng sẽ xác nhận điều đó. Như Ben đã từng nói: “Trong ngắn hạn, thị trường là một cái máy bỏ phiếu, nhưng trong dài hạn, nó là một cái cân.” Hơn nữa, tốc độ mà sự thành công của một doanh nghiệp được công nhận không quá quan trọng, miễn là giá trị nội tại của công ty đó đang tăng trưởng ở mức thỏa đáng. Trên thực tế, việc chậm trễ công nhận có thể lại là một lợi thế: Nó có thể cho chúng tôi cơ hội để mua thêm một thứ tốt ở một mức giá hời.
Sometimes, of course, the market may judge a business to be more valuable than the underlying facts would indicate it is. In such a case, we will sell our holdings. Sometimes, also, we will sell a security that is fairly valued or even undervalued because we require funds for a still more undervalued investment or one we believe we understand better.
Dịch: Tất nhiên, đôi khi thị trường có thể đánh giá một doanh nghiệp là có giá trị cao hơn so với cái mà những thực tế nền tàng biểu lộ. Trong trường hợp như thế, chúng tôi sẽ bán những khoản đang nắm giữ. Ngoài ra, cũng có lúc chúng tôi sẽ bán một chứng khoán đang ở mức giá hợp lý, thậm chí là bị định giá thấp, bởi vì chúng tôi cần vốn cho một khoản đầu tư khác còn bị định giá thấp hơn nữa, hoặc cho một khoản đầu tư mà chúng tôi tin rằng mình thấu hiểu rõ hơn.
We need to emphasize, however, that we do not sell holdings just because they have appreciated or because we have held them for a long time. (Of Wall Street maxims the most foolish may be “You can’t go broke taking a profit.”) We are quite content to hold any security indefinitely, so long as the prospective return on equity capital of the underlying business is satisfactory, management is competent and honest, and the market does not overvalue the business.
Dịch: Tuy nhiên, chúng tôi cần nhấn mạnh rằng chúng tôi không bán các khoản đầu tư chỉ vì chúng đã tăng giá hay vì chúng tôi đã nắm giữ chúng trong một thời gian dài. (Trong các câu châm ngôn tại Phố Wall, câu ngớ ngẩn nhất có lẽ là: “Bạn không thể phá sản với việc chốt lời.”) Chúng tôi hoàn toàn hài lòng khi nắm giữ bất kỳ chứng khoán nào vô thời hạn, miễn là kỳ vọng của tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp đó ở mức thỏa đáng, ban quản lý có năng lực và trung thực, và thị trường không định giá doanh nghiệp đó cao quá mức.
• Bình luận: sau này Buffett nổi tiếng là một khi đã mua cổ phần của một doanh nghiệp nào thì sẽ giữ lâu. Còn một khi ông bán thì tức là đánh giá của ông về triển vọng của doanh nghiệp đó là tiêu cực. Nhưng đó là sau này khi Buffett có dư dả tiền và đầu tư không kịp. Còn tại thời điểm của thư này thì lượng vốn khi đó vẫn chưa vượt quá lượng cơ hội đầu tư. Do đó, việc cân nhắc chi phí cơ hội giữa các lựa chọn đầu tư và phân bổ vốn về cái có chi phí cơ hội thấp nhất, có thể khiến Buffet bán cổ phần đang giữ của một doanh nghiệp tốt, để mua một doanh nghiệp khác tốt hơn, hoặc có giá hời hơn. Dù vậy ta cần nhớ là hành động bán cổ phiếu (và qua đó chốt lời) chỉ là công cụ, không phải mục tiêu. Mục đích cuối cùng của hành động đó là di chuyển vốn qua chỗ khác mà sẽ sinh lời hơn chỗ hiện tại – chỗ mới này thậm chí có thể là tiền mặt với tỷ suất sinh lời bằng 0%, nếu kỳ vọng sinh lời của chỗ cũ là âm. Tuy nhiên một rủi ro tiềm ẩn khi bán chốt lời một mục đầu tư, mà không có lựa chọn đầu từ nào khác tốt hơn, là không phải ai cũng có kỷ luật để ngồi yên trên một đống tiền nhàn rỗi mà không tiêu hoang nó.
However, our insurance companies own three marketable common stocks that we would not sell even though they became far overpriced in the market. In effect, we view these investments exactly like our successful controlled businesses – a permanent part of Berkshire rather than merchandise to be disposed of once Mr. Market offers us a sufficiently high price. To that, I will add one qualifier: These stocks are held by our insurance companies and we would, if absolutely necessary, sell portions of our holdings to pay extraordinary insurance losses. We intend, however, to manage our affairs so that sales are never required.
Dịch: Tuy nhiên, các công ty bảo hiểm của chúng ta đang sở hữu ba cổ phiếu phổ thông có niêm yết mà chúng tôi sẽ không bán, cho dù định giá của chúng trở nên quá cao cực độ trên thị trường. Về bản chất, chúng tôi coi những khoản đầu tư này y như những doanh nghiệp thành công mà chúng ta kiểm soát – tức là một phần vĩnh viễn của Berkshire, chứ không phải là món hàng để xả ra ngay khi ông Thị trường chào giá đủ cao. Về cái này, tôi bổ sung một chú thích nhỏ: Những cổ phiếu này được nắm giữ bởi các công ty bảo hiểm của chúng ta, và chúng tôi, nếu tuyệt đối cần thiết, sẽ bán các phần mình nắm giữ để chi trả cho các khoản thua lỗ bảo hiểm bất thường. Chúng tôi, tuy vậy, dự định là sẽ quản lý công việc của mình sao cho việc bán ra đó không bao giờ là cần thiết.
A determination to have and to hold, which Charlie and I share, obviously involves a mixture of personal and financial considerations. To some, our stand may seem highly eccentric. (Charlie and I have long followed David Oglivy’s advice: “Develop your eccentricities while you are young. That way, when you get old, people won’t think you’re going ga-ga.”) Certainly, in the transaction-fixated Wall Street of recent years, our posture must seem odd: To many in that arena, both companies and stocks are seen only as raw material for trades.
Dịch: Quyết tâm sở hữu và duy trì nắm giữ mà Charlie và tôi cùng chia sẻ, rõ ràng là sự kết hợp giữa các cân nhắc về cá nhân lẫn tài chính. Với một số người, lập trường này của chúng tôi có vẻ rất lập dị. (Charlie và tôi từ lâu đã tuân theo lời khuyên của David Ogilvy: “Phát triển những cái lập dị của bạn khi còn trẻ. Như thế, khi bạn già, mọi người sẽ không nghĩ rằng bạn đang mụ mẫm.”) Chắc chắn rằng, tại một Phố Wall mà những năm gần đây bị ám ảnh với các giao dịch, thái độ của chúng tôi hẳn là kỳ quặc: Đối với nhiều người trong đấu trường đó, cả công ty lẫn cổ phiếu chỉ được xem là nguyên liệu thô cho việc mua đi bán lại.
Our attitude, however, fits our personalities and the way we want to live our lives. Churchill once said, “You shape your houses and then they shape you.” We know the manner in which we wish to be shaped. For that reason, we would rather achieve a return of X while associating with people whom we strongly like and admire than realize 110% of X by exchanging these relationships for uninteresting or unpleasant ones. And we will never find people we like and admire more than some of the main participants at the three companies – our permanent holdings – show below:
(Capital Cities/ABC, Inc., GEICO Corporation, The Washington Post Company)
Dịch: Thái độ của chúng tôi, tuy vậy, lại phù hợp với tính cách và cách mà chúng tôi muốn sống cuộc đời mình. Churchill từng nói: “Bạn tạo hình những ngôi nhà của mình, và rồi chúng tạo hình bạn.” Chúng tôi biết cách mà chúng tôi muốn được tạo hình. Vì lý do đó, chúng tôi thà đạt được mức lợi nhuận X khi được cộng tác với những người mà chúng tôi rất thích và ngưỡng mộ, còn hơn là thu được 110% của X bằng việc đánh đổi những mối quan hệ đó cho những sự kết giao tẻ nhạt hoặc khó ưa. Và chúng tôi sẽ không bao giờ tìm thấy những người mà chúng tôi thích và ngưỡng mội hơn một số trong những những nhân vật chủ chốt tại ba công ty – những khoản nắm giữ vĩnh viễn của chúng tôi ở dưới đây:
(Công ty Capital Cities/ABC, công ty GEICO, công ty báo Washington)
We really don’t see many fundamental differences between the purchase of a controlled business and the purchase of marketable holdings such as these. In each case we try to buy into businesses with favorable long-term economics. Our goal is to find an outstanding business at a sensible price, not a mediocre business at a bargain price. Charlie and I have found that making silk purses out of silk is the best that we can do; with sow’s ears, we fail.
Dịch: Chúng tôi thực sự không thấy có nhiều điểm khác biệt căn bản giữa việc mua kiểm soát một doanh nghiệp và việc mua các cổ phiếu niêm yết như trên. Trong cả hai trường hợp, chúng tôi đều cố gắng đầu tư vào những doanh nghiệp có lợi thế kinh tế dài hạn thuận lợi. Mục tiêu của chúng tôi là tìm kiếm một doanh nghiệp xuất sắc với mức giá hợp lý, không phải một doanh nghiệp tầm thường với mức giá hời. Charlie và tôi đã nhận ra rằng dệt những chiếc túi lụa từ nguyên liệu lụa là điều cố nhất mà chúng tôi có thể; còn với nguyên liệu là tai lợn thì chúng tôi thua.
(It must be noted that your Chairman, always a quick study, required only 20 years to recognize how important it was to buy good businesses. In the interim, I searched for “bargains” – and had the misfortune to find some. My punishment was an education in the economics of short-line farm implement manufacturers, third-place department stores, and New England textile manufacturers.)
Dịch: (Cần lưu ý rằng chủ tịch của quý vị, vốn luôn tiếp thu nhanh, chỉ mất 20 năm để nhận ra tầm quan trọng của việc mua lại các doanh nghiệp tốt. Trong quãng thời gian đó, tôi đã tìm kiếm các “món hời” – và không may thay, đã tìm phải vài cái. Hình phạt dành cho tôi là một bài học đắt giá về kinh tế học của các công ty sản xuất công cụ nông nghiệp quy mô nhỏ, các cửa hàng bách hóa hạng ba, và các nhà máy dệt may vùng New England.)
• Bình luận: cần lưu ý rằng Buffett lúc này đã từ bỏ chiến lược cigar butt để chuyển qua chiến lược mua các doanh nghiệp tuyệt vời ở giá hợp lý và nắm giữ lâu dài, không phải vì chiến lược cigar butt không hiệu quả (quỹ đầu tư Buffett Partnership trong giai đoạn 1957-1969 đạt tỷ suất sinh lời sau phí quản lý là 23,8%, so với tăng trưởng 7,4% của chỉ số Dow Jones cùng kỳ), mà vì với số vốn càng lớn thì hiệu suất của thời gian công sức bỏ ra so với lợi nhuận thu về càng giảm.
Of course, Charlie and I may misread the fundamental economics of a business. When that happens, we will encounter problems whether that business is a wholly-owned subsidiary or a marketable security, although it is usually far easier to exit from the latter. (Indeed, businesses can be misread: Witness the European reporter who, after being sent to this country to profile Andrew Carnegie, cabled his editor, “My God, you’ll never believe the sort of money there is in running libraries.”)
Dịch: Tất nhiên, Charlie và tôi có thể đọc sai các yếu tố kinh tế căn bản của một doanh nghiệp. Khi điều đó xảy ra, chúng tôi sẽ gặp rắc rối bất kể doanh nghiệp đó là một công ty con sở hữu toàn phần hay là một chứng khoán có thể giao dịch, mặc dù thường thì việc rút lui khỏi trường hợp sau sẽ dễ dàng hơn nhiều. (Đúng vậy, các doanh nghiệp có thể bị đọc sai: Hãy nhìn vào trường hợp của phóng viên người Châu Âu, sau khi được cử đến đất nước này để viết bài về Andrew Carnegie, đã đánh điện tín cho biên tập viên của mình rằng: “Trời ơi, ông sẽ không tin nổi số tiền từ việc điều hành các thư viện ở đây đâu.”)
• Bình luận: tỷ phú Carnegie làm giàu từ ngành thép, nhưng sau này ông đã dành phần lớn tài sản của mình để xây dựng hơn 2500 thư viện công cộng khang trang. Ở đây Buffett đùa thế này để nhấn mạnh là một quan sát đúng (số lượng và quy mô thư viện rất hoành tráng) có thể dẫn đến một kết luận sai (mở thư viện rất lời). Một ví dụ khác là cho rằng một doanh nghiệp liên tục tăng giá bán tất sẽ có lợi nhuận tăng – thực tế có thể là giá bán tăng vì do chi phí tăng, nên lợi nhuận vẫn giữ nguyên, hoặc thậm chí giá bán tăng khiến sức mua giảm, và rồi lợi nhuận cũng giảm.
In making both control purchases and stock purchases, we try to buy not only good businesses, but ones run by high-grade, talented and likeable managers. If we make a mistake about the managers we link up with, the controlled company offers a certain advantage because we have the power to effect change. In practice, however, this advantage is somewhat illusory: Management changes, like marital changes, are painful, time-consuming and chancy. In any event, at our three marketable-but permanent holdings, this point is moot: With Tom Murphy and Dan Burke at Cap Cities, Bill Snyder and Lou Simpson at GEICO, and Kay Graham and Dick Simmons at The Washington Post, we simply couldn’t be in better hands.
Dịch: Khi thực hiện cả việc mua quyền kiểm soát công ty lẫn mua cổ phiếu, chúng tôi cố gắng mua không chỉ doanh nghiệp tốt, mà còn phải được điều hành bởi các quản lý cao cấp, tài năng và dễ mến. Nếu chúng tôi mắc sai lầm về những quản lý mà mình kết giao, công ty bị kiểm soát có mang lại một lợi thế nhất định vì chúng tôi có quyền thực hiện thay đổi. Tuy vậy, thực tế thì lợi thế này có phần không thực: Thay đổi bộ máy quản lý, giống như thay đổi trong hôn nhân, thường đau đớn, tốn thời gian và đầy rủi ro. Dù sao đi nữa, tại ba khoản đầu tư có niêm yết giao dịch nhưng được giữ vĩnh viễn của chúng ta, vấn đề này là vô nghĩa: Với Tom Murphy và Dan Burke tại Cap Cities, Bill Snyder và Lou Simpson tại GEICO, cùng Kay Graham và Dick Simmons tại báo The Washington Post, chúng tôi đơn giản là không thể có được ai tốt hơn.
I would say that the controlled company offers two main advantages. First, when we control a company we get to allocate capital, whereas we are likely to have little or nothing to say about this process with marketable holdings. This point can be important because the heads of many companies are not skilled in capital allocation. Their inadequacy is not surprising. Most bosses rise to the top because they have excelled in an area such as marketing, production, engineering, administration or, sometimes, institutional politics.
Dịch: Tôi cho rằng việc kiểm soát một công ty mang lại hai lợi thế chính. Đầu tiên, khi chúng tôi nắm quyền kiểm soát, chúng tôi được quyền phân bổ vốn, trong khi chúng tôi thường có ít hoặc không có tiếng nói gì trong quá trình này đối với các khoản nắm giữ có niêm yết. Điểm này có thể là quan trọng vì những người đứng đầu của nhiều công ty không thành thạo trong việc phân bổ vốn. Sự thiếu hụt này không có gì đáng ngạc nhiên. Hầu hết các sếp leo lên vị trí cao nhất là vì họ đã xuất sắc trong một lĩnh vực cụ thể nào đó như tiếp thị, sản xuất, kỹ thuật, quản trị hoặc, đôi khi, là chính trị trong tổ chức.
Once they become CEOs, they face new responsibilities. They now must make capital allocation decisions, a critical job that they may have never tackled and that is not easily mastered. To stretch the point, it’s as if the final step for a highly-talented musician was not to perform at Carnegie Hall but, instead, to be named Chairman of the Federal Reserve.
Dịch: Một khi trở thành CEO, họ phải đối mặt với những trách nhiệm mới. Họ giờ phải đưa ra các quyết định phân bổ vốn, một công việc quan trọng mà có thể họ chưa từng trải và cũng không dễ tinh thông. Nói một cách hơi quá lên thì việc này cũng giống như bước tiến cuối cùng của một nhạc sĩ rất tài giỏi không phải là biểu diễn tại nhà hát Carnegie Hall, mà thay vào đó, lại được bổ nhiệm làm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang vậy.
• Bình luận: điều Buffett nói ở đây còn có tên khác là nguyên tắc Peter – một người lính bắn súng giỏi, không có nghĩa sẽ là một người tướng giỏi. Nếu người này được thăng chức vượt quá khả năng của họ, thì ta không chỉ sẽ có một người tướng tồi, mà còn mất cả một người lính giỏi.
The lack of skill that many CEOs have at capital allocation is no small matter: After ten years on the job, a CEO whose company annually retains earnings equal to 10% of net worth will have been responsible for the deployment of more than 60% of all the capital at work in the business.
Dịch: Việc nhiều CEO thiếu kỹ năng phân bổ vốn không phải là chuyện nhỏ: Sau mười năm tại vị, một CEO của công ty có lợi nhuận giữ lại hàng năm bằng 10% giá trị tài sản ròng, sẽ chịu trách nhiệm triển khai hơn 60% tổng số vốn đang hoạt động trong doanh nghiệp đó.
CEOs who recognize their lack of capital-allocation skills (which not all do) will often try to compensate by turning to their staffs, management consultants, or investment bankers. Charlie and I have frequently observed the consequences of such “help.” On balance, we feel it is more likely to accentuate the capital-allocation problem than to solve it.
In the end, plenty of unintelligent capital allocation takes place in corporate America. (That’s why you hear so much about “restructuring.”) Berkshire, however, has been fortunate. At the companies that are our major non-controlled holdings, capital has generally been well-deployed and, in some cases, brilliantly so.
Dịch: Những CEO nhận thức được sự thiếu hụt kỹ năng phân bổ vốn của mình (không phải ai cũng thế) thường sẽ cố bù đắp bằng cách tìm đến cấp dưới, các bên tư vấn quản trị hay các ngân hàng đầu tư. Charlie và tôi đã thường quan sát thấy hậu quả của loại “sự trợ giúp” này. Nhìn chung, chúng tôi cảm thấy phương pháp đó nhiều khả năng sẽ làm trầm trọng thêm vấn đề phân bổ vốn hơn là giải quyết nó.
Cuối cùng là có thừa sự phân bổ vốn thiếu thông minh diễn ra tại các doanh nghiệp Mỹ. (Đó là lý do tại sao quý vị nghe rất nhiều về “tái cấu trúc”.) Berkshire, tuy vậy, đã gặp may mắn. Tại các công ty thuộc nhóm đầu tư lớn mà chúng tôi không nắm quyền kiểm soát, nguồn vốn nhìn chung đã được triển khai tốt, và trong một số trường hợp, còn là xuất sắc.
• Bình luận: khác với các CEO suy nghĩ tư lợi, các CEO có ý tốt nhưng phụ thuộc vào người khác cũng có thể dẫn đến kết quả sử dụng vốn kém. Bởi vì lợi ích của nhưng người giúp đỡ kia thường sẽ không trùng khớp với lợi ích của cổ đông – cấp dưới, tư vấn và ngân hàng đầu tư thường được trả thưởng dựa trên việc dự án được triển khai, chứ không phải kết quả sau này, và họ, dù trong tâm có tin chắc là mình đúng, cũng hiếm khi sẵn sàng phản bác ý kiến của người trả thù lao cho họ (tức CEO).
The second advantage of a controlled company over a marketable security has to do with taxes. Berkshire, as a corporate holder, absorbs some significant tax costs through the ownership of partial positions that we do not when our ownership is 80%, or greater. Such tax disadvantages have long been with us, but changes in the tax code caused them to increase significantly during the past year. As a consequence, a given business result can now deliver Berkshire financial results that are as much as 50% better if they come from an 80%-or-greater holding rather than from a lesser holding.
Dịch: Lợi thế thứ hai của một công ty bị kiểm soát so với một cổ phiếu niêm yết có liên quan đến thuế. Berkshire, với tư cách là công ty nắm giữ, phải gánh một khoản chi phí thuế đáng kể khi sở hữu các vị thế cổ phần nhỏ lẻ, điều mà chúng ta không phải chịu nếu sở hữu từ 80% trở lên. Những bất lợi về thuế này đã đồng hành với chúng ta từ lâu, nhưng những thay đổi trong luật thuế đã khiến chúng tăng lên đáng kể trong năm vừa qua. Hệ quả là, một kết quả kinh doanh có thể mang lại cho Berkshire những kết quả tài chính cao hơn đến 50% nếu nó đến từ một khoản nắm giữ tỷ lệ 80% hoặc hơn, thay vì từ một khoản nắm giữ tỷ lệ thấp hơn.
The disadvantages of owning marketable securities are sometimes offset by a huge advantage: Occasionally the stock market offers us the chance to buy non-controlling pieces of extraordinary businesses at truly ridiculous prices – dramatically below those commanded in negotiated transactions that transfer control. For example, we purchased our Washington Post stock in 1973 at $5.63 per share, and per-share operating earnings in 1987 after taxes were $10.30. Similarly, Our GEICO stock was purchased in 1976, 1979 and 1980 at an average of $6.67 per share, and after-tax operating earnings per share last year were $9.01. In cases such as these, Mr. Market has proven to be a mighty good friend.
Dịch: Những bất lợi khi sở hữu các cổ phiếu niêm yết đôi khi được bù đắp bởi một lợi thế khổng lồ: Thỉnh thoảng, thị trường chứng khoán trao cho chúng tôi cơ hội mua những phần cổ phần không kiểm soát của các doanh nghiệp phi thường với mức giá thực sự nực cười – thấp hơn rất nhiều so với mức giá phải trả trong các thương vụ có đàm phán để chuyển giao quyền kiểm soát. Chẳng hạn, chúng tôi đã mua cổ phiếu Washington Post vào năm 1973 với giá 5,63 đô mỗi cổ phiếu, và lợi nhuận hoạt động sau thuế trên mỗi cổ phiếu vào năm 1987 là 10,30 đô. Tương tự, cổ phiếu GEICO của chúng ta được mua vào các năm 1976, 1979 và 1980 với mức giá trung bình là 6,67 đô mỗi cổ phiếu, và lợi nhuận hoạt động sau thuế trên mỗi cổ phiếu năm ngoái là 9,01 đô. Trong những trường hợp như thế này, ông Thị trường đã chứng tỏ là một người bạn tốt cực kỳ.
An interesting accounting irony overlays a comparison of the reported financial results of our controlled companies with those of the permanent minority holdings listed above. As you can see, those three stocks have a market value of over $2 billion. Yet they produced only $11 million in reported after-tax earnings for Berkshire in 1987.
Dịch: Một trớ trêu thú vị trong kế toán bao phủ việc so sánh kết quả tài chính được báo cáo của các công ty chúng ta nắm quyền kiểm soát với của những khoản nắm giữ thiểu số vĩnh viễn được liệt kê ở trên. Như quý vị có thể thấy, ba cổ phiếu đó có giá trị thị trường hơn 2 tỷ đô. Nhưng chúng chỉ tạo ra 11 triệu đô lợi nhuận sau thuế trong báo cáo của Berkshire vào năm 1987.
Accounting rules dictate that we take into income only the dividends these companies pay us – which are little more than nominal – rather than our share of their earnings, which in 1987 amounted to well over $100 million. On the other hand, accounting rules provide that the carrying value of these three holdings – owned, as they are, by insurance companies – must be recorded on our balance sheet at current market prices. The result: GAAP accounting lets us reflect in our net worth the up-to-date underlying values of the businesses we partially own, but does not let us reflect their underlying earnings in our income account.
Dịch: Các quy tắc kế toán quy định rằng chúng tôi chỉ được đưa vào thu nhập phần cổ tức mà những công ty này trả cho mình – cái mà chỉ hơn mức tượng trưng chút – thay vì ghi nhận phần sở hữu tương ứng của chúng ta trong lợi nhuận của chúng, con số mà trong năm 1987 lên tới hơn 100 triệu đô. Mặt khác, các quy định kết toán yêu cầu giá trị ghi sổ của ba khoản đầu tư này – được sở hữu bởi các công ty bảo hiểm con – phải được ghi nhận trên bảng cân đối kế toán theo giá thị trường hiện tại. Kết quả là: Các nguyên tắc kế toán GAAP cho phép chúng tôi phản ánh vào giá trị tài sản ròng, giá trị cập nhật nhất của những doanh nghiệp mà chúng ta sở hữu một phần, nhưng lại không cho phép chúng tôi phản ánh lợi nhuận thực tế của chúng vào báo cáo thu nhập.
In the case of our controlled companies, just the opposite is true. Here, we show full earnings in our income account but never change asset values on our balance sheet, no matter how much the value of a business might have increased since we purchased it.
Dịch: Đối với các công ty chúng ta kiểm soát, điều ngược lại lại là đúng. Ở đây, chúng tôi trình bày toàn bộ lợi nhuận trong báo cáo thu nhập, nhưng lại không bao giờ thay đổi giá trị tài sản trên bảng cân đối kế toán, bất kể giá trị của doanh nghiệp đó có thể đã tăng lên bao nhiêu kể từ khi chúng tôi mua nó.
Our mental approach to this accounting schizophrenia is to ignore GAAP figures and to focus solely on the future earning power of both our controlled and non-controlled businesses. Using this approach, we establish our own ideas of business value, keeping these independent from both the accounting values shown on our books for controlled companies and the values placed by a sometimes foolish market on our partially-owned companies. It is this business value that we hope to increase at a reasonable (or, preferably, unreasonable) rate in the years ahead.
Dịch: Cách tiếp cận tâm lý của chúng tôi đối với chứng tâm thần phân liệt trong kế toán này là bỏ qua các số liệu GAAP và chỉ tập trung duy nhất vào năng lực sinh lời tương lai của cả các doanh nghiệp chúng ta kiểm soát lẫn không kiểm soát. Bằng cách sử dụng phương pháp này, chúng tôi thiết lập những quan điểm riêng về giá trị doanh nghiệp, giữ chúng độc lập với cả giá trị kế toán hiển thị trên sổ sách đối với các công ty con có kiểm soát, lẫn mức giá mà một thị trường đôi khi ngớ ngẩn áp đặt lên các công ty mà chúng ta sở hữu một phần. Chính giá trị doanh nghiệp này là cái mà chúng tôi hy vọng sẽ gia tăng với một tốc độ hợp lý (hoặc phi lý thì càng tốt) trong những năm tới.
In addition to our three permanent common stock holdings, we hold large quantities of marketable securities in our insurance companies. In selecting these, we can choose among five major categories: (1) long-term common stock investments, (2) medium-term fixed-income securities, (3) long-term fixed income securities, (4) short-term cash equivalents, and (5) short-term arbitrage commitments.
Dịch: Bên cạnh ba khoản đầu tư cổ phiếu phổ thông vĩnh viễn, chúng tôi còn nắm giữ một lượng lớn các chứng khoán có thể giao dịch trong các công ty bảo hiểm của mình. Khi lựa chọn chúng, chúng tôi có thể chọn trong năm nhóm chính: (1) đầu tư vào cổ phiếu phổ thông dài hạn; (2) chứng khoán có thu nhập cố định trung hạn; (3) chứng khoán có thu nhập cố định dài hạn; (4) các khoản tương đương tiền ngắn hạn; và (5) các cam kết kinh doanh chênh lệch giá ngắn hạn.
We have no particular bias when it comes to choosing from these categories. We just continuously search among them for the highest after-tax returns as measured by “mathematical expectation,” limiting ourselves always to investment alternatives we think we understand. Our criteria have nothing to do with maximizing immediately reportable earnings; our goal, rather, is to maximize eventual net worth.
Dịch: Chúng tôi không có khuynh hướng cụ thể nào khi chọn từ các nhóm này. Chúng tôi chỉ liên tục tìm trong số chúng những mức lợi suất sau thuế cao nhất, được đo lường bằng “kỳ vọng toán học”, luôn giới hạn bản thân trong những lựa chọn đầu tư thay thế mà chúng tôi tin rằng mình hiểu rõ. Tiêu chí của chúng tôi không liên quan gì đến việc tối đa hóa lợi nhuận báo cáo ngay lập tức; thay vào đó, mục tiêu của chúng tôi là tối đa hóa giá trị tài sản ròng cuối cùng.
◦ Let’s look first at common stocks. During 1987 the stock market was an area of much excitement but little net movement: The Dow advanced 2.3% for the year. You are aware, of course, of the roller coaster ride that produced this minor change. Mr. Market was on a manic rampage until October and then experienced a sudden, massive seizure.We have “professional” investors, those who manage many billions, to thank for most of this turmoil. Instead of focusing on what businesses will do in the years ahead, many prestigious money managers now focus on what they expect other money managers to do in the days ahead. For them, stocks are merely tokens in a game, like the thimble and flatiron in Monopoly.
Dịch: ◦ Đầu tiên hãy cùng nhìn vào cổ phiếu phổ thông. Trong năm 1987, thị trường chứng khoán là một đấu trường đầy phấn khích nhưng tổng dao động thì chẳng bao nhiêu: Chỉ số Dow Jones tăng 2,3% trong cả năm. Quý vị tất nhiên là biết về chuyến tàu lượn siêu tốc đã tạo ra sự thay đổi nhỏ này. Ông Thị Trường đã ở trong một cơn cuồng nộ cho đến tháng 10, và rồi đột ngột trải qua một cơn co giật dữ dội.
Chúng ta phải cảm ơn các nhà đầu tư “chuyên nghiệp”, những người quản lý hàng tỷ đô, cho phần lớn sự hỗn loạn này. Thay vì tập trung vào việc các doanh nghiệp sẽ làm gì trong những năm tới, nhiều quản lý quỹ danh giá hiện chỉ tập trung vào việc họ dự đoán các quản lý quỹ khác sẽ làm gì trong những ngày tới. Đối với họ, cổ phiếu chỉ đơn thuần là những mẩu đồ trong một trò chơi, như là cái cốc hay bàn là trong trò Cờ tỷ phú vậy.
• Bình luận: các nhà đầu tư “chuyên nghiệp” như quản lý quỹ, môi giới chứng khoán… thường được cho là có ảnh hưởng tốt lên thị trường chứng khoán, do họ có thời gian và kiến thức để phân tích chứng khoán kỹ càng. Nhưng thực tế thì rất nhiều nhà đầu tư “chuyên nghiệp” lại chú tâm hơn đến hoạt động của các đồng đội kiêm đối thủ của họ – các nhà đầu tư “chuyên nghiệp” khác. Tâm lý bầy đàn thấy người khác mua thì đổ xô mua theo, thấy người khác bán thì đổ xô bán theo này, đã góp phần tạo ra thứ Hai đen tối với chỉ số Dow Jones rớt giá 22,6% chỉ trong một ngày – rớt sâu nhất trong lịch sử DJIA đến giờ, sâu hơn cả thứ Năm đen tối mở ra Đại khủng hoảng Mỹ hay trong 11 tháng 9, và khác với hai sự kiện kia, sự rớt giá khủng khiếp năm 1987 lại không do thay đổi kinh tế đáng kể nào.
An extreme example of what their attitude leads to is “portfolio insurance,” a money-management strategy that many leading investment advisors embraced in 1986-1987. This strategy – which is simply an exotically-labeled version of the small speculator’s stop-loss order dictates that ever increasing portions of a stock portfolio, or their index-future equivalents, be sold as prices decline. The strategy says nothing else matters: A downtick of a given magnitude automatically produces a huge sell order. According to the Brady Report, $60 billion to $90 billion of equities were poised on this hair trigger in mid-October of 1987.
Dịch:Một ví dụ cực đoan về cái mà thái độ này dẫn là “bảo hiểm danh mục đầu tư”, một chiến lược quản lý tiền mà nhiều cố vấn đầu tư hàng đầu đã đón nhận trong 1986-1987. Chiến lược này – cái mà thực chất chỉ là một phiên bản được dán nhãn mỹ miều của lệnh dừng lỗ, mà các bên đầu cơ nhỏ lẻ dùng để đặt lệnh cho một phần ngày càng lớn của danh mục cổ phiếu, hoặc các thay thế tương đương cho hợp đồng tương lai của chỉ số chứng khoán, sẽ bán đi ngay khi giá rớt. Chiến lược này cho là không có gì khác quan trọng cả: Một sụt giảm ở cường độ nhất định sẽ tự động kích hoạt một lệnh bán khổng lồ. Theo Báo cáo Brady, 60 tỷ đến 90 tỷ đô cổ phiếu đã ở trong trạng thái lên cò súng như vậy vào giữa tháng 10 năm 1987.
• Bình luận: lệnh dừng lỗ là một loại lệnh điều kiện: bán ra tại giá thị trường nếu giá chứng khoán giảm chạm mốc quy định, trong khoảng thời gian quy định – ví dụ bạn sở hữu 500 chứng khoán với giá ban đầu là 100.000đ và đặt lệnh dừng lỗ là bán tất cả 500 chứng khoán nếu giá rớt 10% trong vòng 1 ngày. Tuy nhiên cần hiểu rõ là cái tên “dừng lỗ” có thể gây hiểu nhầm tai hại – bạn đặt lệnh thi hành bán ra khi giá rớt chạm mức 10%, không có nghĩa là bạn sẽ chỉ lỗ 10%. Bởi vì chứng khoán lúc đó được bán với giá thị trường, nên nếu các lệnh mua trên sổ lệnh lúc đó có giá thấp hơn giá bạn đặt, ví dụ như mua giá 85.000đ, thì lệnh của bạn sẽ được thực thi ở giá 85.000đ chứ không phải 90.000đ.
Nhấn để tìm hiểu thêm về cách hoạt động của các loại lệnh và sổ lệnh.
If you’ve thought that investment advisors were hired to invest, you may be bewildered by this technique. After buying a farm, would a rational owner next order his real estate agent to start selling off pieces of it whenever a neighboring property was sold at a lower price? Or would you sell your house to whatever bidder was available at 9:31 on some morning merely because at 9:30 a similar house sold for less than it would have brought on the previous day?
Dịch: Nếu quý vị từng nghĩ rằng các cố vấn đầu tư được thuê để đầu tư, quý vị có lẽ sẽ thấy hoang mang trước kỹ thuật này. Sau khi mua một nông trại, liệu một người chủ lý trí nào lại đi đặt với môi giới bất động sản của mình là, hãy bắt đầu bán từng phần của nông trại đó, bất cứ khi nào có một căn nhà kế bên được bán với giá thấp hơn không? Hay là quý vị có bán nhà của mình cho bất kỳ người mua nào có mặt lúc 9 giờ 31 phút trong một buổi sáng nào đó, chỉ vì lúc 9 giờ 30 phút, một ngôi nhà tương tự đã được bán với giá thấp hơn giá của ngày hôm trước?
Moves like that, however, are what portfolio insurance tells a pension fund or university to make when it owns a portion of enterprises such as Ford or General Electric. The less these companies are being valued at, says this approach, the more vigorously they should be sold. As a “logical” corollary, the approach commands the institutions to repurchase these companies – I’m not making this up – once their prices have rebounded significantly. Considering that huge sums are controlled by managers following such Alice-in-Wonderland practices, is it any surprise that markets sometimes behave in aberrational fashion?
Dịch: Những hành động như vậy, tuy thế, lại là điều mà chiến lược bảo hiểm danh mục đầu tư bảo một quỹ hưu trí hay trường đại học hãy thực hiện khi họ sở hữu cổ phần của những doanh nghiệp như Ford hay General Electric. Các công ty đó mà bị định càng giá thấp, theo như cách tiếp cận này, thì chúng phải được bán càng quyết liệt hơn. Và như một hệ quả “logic”, cách làm này ra lệnh cho các tổ chức mua lại cổ phiếu của các công ty đó – tôi không bịa cái này – một khi giá của chúng đã hồi phục đáng kể. Khi mà những khoản tiền khổng lồ được kiểm soát bởi các quản lý tuân theo những thông lệ kiểu Alice-ở-xứ-sở-thần-tiên” như vậy, liệu có gì ngạc nhiên khi thị trường đôi khi hành xử một cách lệch lạc?
Many commentators, however, have drawn an incorrect conclusion upon observing recent events: They are fond of saying that the small investor has no chance in a market now dominated by the erratic behavior of the big boys. This conclusion is dead wrong: Such markets are ideal for any investor – small or large – so long as he sticks to his investment knitting. Volatility caused by money managers who speculate irrationally with huge sums will offer the true investor more chances to make intelligent investment moves. He can be hurt by such volatility only if he is forced, by either financial or psychological pressures, to sell at untoward times.
Dịch: Nhiều bình luận viên, tuy thế, lại rút ra một kết luận sai lầm khi quan sát những sự kiện gần đây: Họ thích nói rằng nhà đầu tư nhỏ lẻ giờ không có cơ hội trong một thị trường bị chi phối bởi hành vi thất thường của gã bự. Kết luận này tuyệt đối sai lầm: Những thị trường như vậy là lý tưởng cho bất kỳ nhà đầu tư nào – lớn hay nhỏ – miễn là họ cứ dính chặt vào chuyên môn đầu tư của mình. Sự biến động gây ra bởi các quản lý tiền tệ, những người đầu cơ phi lý với những khoản tiền khổng lồ, sẽ mang lại cho nhà đầu tư chân chính nhiều cơ hội hơn để thực hiện các nước cờ đầu tư trí tuệ. Họ chỉ có thể bị tổn thương bởi sự biến động đó nếu bị ép buộc, do áp lực tài chính hoặc tâm lý, phải bán ra vào những thời điểm không thuận lợi.
As an alternative to short-term cash equivalents, our medium-term tax-exempts have – so far served us well. They have produced substantial extra income for us and are currently worth a bit above our cost. Regardless of their market price, we are ready to dispose of our bonds whenever something better comes along.
◦ We continue to have an aversion to long-term bonds (and may be making a serious mistake by not disliking medium-term bonds as well). Bonds are no better than the currency in which they are denominated, and nothing we have seen in the past year – or past decade – makes us enthusiastic about the long-term future of U.S. currency.
Dịch: Như một giải pháp thay thế cho các khoản tương đương tiền ngắn hạn, các chứng khoán trung hạn miễn thuế của chúng tôi, cho đến nay, đã phục vụ khá tốt. Chúng đã tạo ra một khoản thu nhập bổ sung đáng kể cho chúng ta và hiện có giá trị cao hơn giá vốn một chút. Bất kể giá thị trường của chúng là bao nhiêu, chúng tôi luôn sẵn sàng thanh lý các trái phiếu này bất cứ khi nào có cơ hội tốt hơn xuất hiện.
◦ Chúng tôi tiếp tục giữ thái độ ác cảm với các loại trái phiếu dài hạn (và có lẽ đang phạm sai lầm nghiêm trọng khi không ghét bỏ cả trái phiếu trung hạn). Trái phiếu không bao giờ tốt hơn đồng tiền mà chúng được định danh, và không điều gì mà chúng tôi thấy trong năm qua – hay thập kỷ qua – khiến chúng tôi cảm thấy hào hứng về tương lai dài hạn của đồng tiền đô la Mỹ.
Our enormous trade deficit is causing various forms of “claim checks” – U.S. government and corporate bonds, bank deposits, etc. – to pile up in the hands of foreigners at a distressing rate. By default, our government has adopted an approach to its finances patterned on that of Blanche DuBois, of A Streetcar Named Desire, who said, “I have always depended on the kindness of strangers.” In this case, of course, the “strangers” are relying on the integrity of our claim checks although the plunging dollar has already made that proposition expensive for them.
Dịch: Thâm hụt thương mại khổng lồ của chúng ta đang khiến các loại “phiếu ghi nợ” -trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp Mỹ, tiền gửi ngân hàng… chấn đống lên tay những bên ngoại quốc với một tốc độ đáng lo ngại. Theo mặc định, chính phủ của chúng ta đã áp dụng cách tiếp cận tài chính mô phỏng theo nhân vật Blanche DuBois trong vở kịch “Chuyến tàu mang tên Dục vọng”, người mà nói rằng: “Tôi vẫn luôn phụ thuộc vào lòng hảo tâm của những người xa lạ.” Trong trường hợp này, tất nhiên, những “người xa lạ” đó đang tin tưởng vào tính chính trực của những phiếu ghi nợ của chúng ta, dù cho đồng đô la sụt giảm giá trị đã khiến cho sự tin tưởng đó trở nên đắt đỏ đối với họ.
The faith that foreigners are placing in us may be misfounded. When the claim checks outstanding grow sufficiently numerous and when the issuing party can unilaterally determine their purchasing power, the pressure on the issuer to dilute their value by inflating the currency becomes almost irresistible. For the debtor government, the weapon of inflation is the economic equivalent of the “H” bomb, and that is why very few countries have been allowed to swamp the world with debt denominated in their own currency. Our past, relatively good record for fiscal integrity has let us break this rule, but the generosity accorded us is likely to intensify, rather than relieve, the eventual pressure on us to inflate. If we do succumb to that pressure, it won’t be just the foreign holders of our claim checks who will suffer. It will be all of us as well.
Dịch: Niềm tin mà các bên ngoại quốc đang đặt vào chúng ta có thể là sai lầm. Khi số lượng phiếu ghi nợ lưu hành tăng lên đủ lớn và khi bên phát hành có quyền đơn phương quyết định sức mua của chúng, áp lực khiến bên phát hành muốn pha loãng giá trị của chúng bằng việc bơm phồng lạm phát tiền tệ trở nên gần như không thể cưỡng lại. Đối với một chính phủ con nợ, vũ khí lạm phát là điều tương đương về mặt kinh tế với một quả bom “H” nhiệt hạch, và đó là lý do tại sao rất ít quốc gia được cho phép làm ngập thế giới bằng các khoản nợ định danh bằng đồng nội tệ của họ. Hồ sơ lý lịch quá khứ tương đối tốt về tính chính trực tài chính đã giúp chúng ta vi phạm quy tắc này, nhưng sự hào phóng thế giới dành cho chúng ta khả năng là sẽ khuếch đại, thay vì giảm bớt, áp lực cuối cùng khiến chúng ta muốn gây ra lạm phát. Nếu chúng ta đầu hàng trước áp lực đó, không chỉ những bên ngoại quốc nắm giữ phiếu ghi nợ của chúng ta sẽ chịu khổ, mà tất cả chúng ta cũng sẽ như vậy.
Of course, the U.S. may take steps to stem our trade deficit well before our position as a net debtor gets out of hand. (In that respect, the falling dollar will help, though unfortunately it will hurt in other ways.) Nevertheless, our government’s behavior in this test of its mettle is apt to be consistent with its Scarlett O’Hara approach generally: “I’ll think about it tomorrow.” And, almost inevitably, procrastination in facing up to fiscal problems will have inflationary consequences.
Dịch: Tất nhiên, nước Mỹ có thể thực hiện các bước để ngăn chặn thâm hụt thương mại trước khi vị thế con nợ ròng của chúng ta vượt quá tầm kiểm soát. (Ở góc độ này, việc đồng đô la mất giá sẽ có ích, dù không may là nó cũng sẽ gây hại theo những cách khác). Tuy nhiên, hành vi của chính phủ trong bài kiểm tra bản lĩnh này là khá đồng nhất với cách tiếp cận của Scarlett O’Hara (phim Cuốn theo chiều gió) kiểu: “Tôi sẽ nghĩ về nó vào ngày mai.” Và, gần như không tránh nổi, sự trì hoãn trong việc đối mặt với các vấn đề tài chính sẽ dẫn đến những hệ lụy lạm phát.
• Bình luận: thâm hụt thương mại Mỹ từ đó đến nay đã phát phình gấp nhiều lần, nhưng lạm phát của đồng đô la Mỹ đã được kiểm soát khá là tốt. Hệ quả này có đóng góp không nhỏ từ vị thế là đồng tiền dự trữ toàn cầu. Tuy nhiên đây là một lợi thế mà các đồng tiền nhỏ khác không được hưởng.
Both the timing and the sweep of those consequences are unpredictable. But our inability to quantify or time the risk does not mean we should ignore it. While recognizing the possibility that we may be wrong and that present interest rates may adequately compensate for the inflationary risk, we retain a general fear of long-term bonds.
Dịch: Cả thời điểm lẫn mức độ càn quét của những hệ lụy đó đều là khôn lường. Nhưng việc chúng ta không thể định lượng hay xác định thời điểm xảy ra rủi ro không có nghĩa là chúng ta nên bỏ qua nó. Dù thừa nhận khả năng rằng chúng tôi có thể sai và mức lãi suất hiện tại có thể đủ bù đắp cho rủi ro lạm phát, chúng tôi vẫn giữ một nỗi e ngại chung đối với các trái phiếu dài hạn.
We are, however, willing to invest a moderate portion of our funds in this category if we think we have a significant edge in a specific security. That willingness explains our holdings of the Washington Public Power Supply Systems #1, #2 and #3 issues, discussed in our 1984 report. We added to our WPPSS position during 1987. At yearend, we had holdings with an amortized cost of $240 million and a market value of $316 million, paying us tax-exempt income of $34 million annually.
Dịch: Chúng tôi, tuy vậy, vẫn sẵn lòng đầu tư một phần vừa phải nguồn vốn của mình vào danh mục này nếu chúng tôi tin rằng mình có một lợi thế đáng kể trong một chứng khoán cụ thể. Sự sẵn lòng đó lý giải cho các khoản nắm giữ của chúng ta đối với các trái phiếu phát hành đợt số 1, số 2 và số 3 của Hệ thống Cung cấp Điện Công cộng Washington, vốn đã được thảo luận trong báo cáo năm 1984. Chúng tôi đã gia tăng vị thế tại WPPSS trong năm 1987. Vào cuối năm, chúng tôi nắm giữ các khoản đầu tư với giá trị phân bổ là 240 triệu đô và giá trị thị trường là 316 triệu đô, mang lại cho chúng ta khoản thu nhập miễn thuế hàng năm là 34 triệu đô.
We had two other large holdings at yearend that do not fit precisely into any of our five categories. One was various Texaco, Inc. bonds with short maturities, all purchased after Texaco went into bankruptcy. Were it not for the extraordinarily strong capital position of our insurance companies, it would be inappropriate for us to buy defaulted bonds. At prices prevailing after Texaco’s bankruptcy filing, however, we regarded these issues as by far the most attractive bond investment available to us.
On a worst-case basis with respect to the Pennzoil litigation, we felt the bonds were likely to be worth about what we paid for them. Given a sensible settlement, which seemed likely, we expected the bonds to be worth considerably more. At yearend our Texaco bonds were carried on our books at $104 million and had a market value of $119 million.
Dịch: Chúng tôi có hai khoản nắm giữ lớn khác vào cuối năm mà không khớp chính xác với bất kỳ nhóm nào trong năm danh mục trên. Một là các loại trái phiếu khác nhau của Texaco, Inc. với kỳ hạn ngắn, tất cả đều được mua sau khi Texaco phá sản. Nếu không nhờ vào vị thế vốn cực kỳ vững mạnh của các công ty bảo hiểm của mình, nó sẽ là không phù hợp khi chúng tôi mua các trái phiếu vỡ nợ. Tuy nhiên, ở mức giá phổ biến sau khi Texaco nộp đơn phá sản, chúng tôi coi những đợt phát hành này là khoản đầu tư trái phiếu hấp dẫn nhất mà chúng tôi có.
Trong trường hợp xấu nhất liên quan đến vụ kiện (giữa Texaco) với Pennzoil, chúng tôi cảm thấy các trái phiếu này có khả năng vẫn đáng giá bằng mức giá chúng tôi đã trả. Với một thỏa thuận dàn xếp hợp lý, điều mà có vẻ có khả năng, chúng tôi kỳ vọng các trái phiếu này sẽ có giá trị cao hơn đáng kể. Vào cuối năm, các trái phiếu Texaco của chúng tôi được ghi sổ ở mức 104 triệu đô và có giá trị thị trường là 119 triệu đô.
• Bình luận: việc mua trái phiếu vỡ nợ của một công ty đã phá sản chứng tỏ là, khi cơ hội đến, thì Buffett cũng không hề kiêng khem cigar butt. Nhìn sâu hơn về thương vụ này thì Texaco nộp đơn phá sản (chương 11 để bảo hộ tài sản, không phải chương 7 để thanh lý) không phải vì làm ăn thua lỗ hay nợ nần chồng chất, mà là do thua kiện và bị bắt bồi thường Pennzoil 10,53 tỷ đô. Năm 1987 Texaco, với tài sản ghi sổ là 18,3 tỷ đô, vẫn đang trong quá trình kháng án nhằm bỏ hoặc giảm số tiền phạt. Dù Buffett không nói cụ thể, nhưng có lẽ sẽ không sai khi suy luận loại trái phiếu ông mua không có tài sản đảm bảo. Nên trong trường hợp thanh lý doanh nghiệp thì sẽ có thứ tự thu hồi tiền sau bên được bồi thường là Pennzoil. Nếu kháng án thất bại và khoản bồi thường 10,53 tỷ đô – tương đương 57,54% tổng tài sản của Texaco – được giữ nguyên, thì khả năng cao là lượng trái phiếu Buffett mua sẽ trở nên vô giá trị. Vậy nên thương vụ này có lẽ phần lớn là Buffett đặt cược vào việc khoản bồi thường 10,53 tỷ đô sẽ thu nhỏ lại. Và đúng là cuối năm 1987 Texaco đã đạt thỏa thuận giảm bồi thường cho Pennzoil còn 3 tỷ đô. Khá là lạ khi một người rất kỷ luật với vòng tròn năng lực của mình như Buffett, lại nhảy vào một cuộc chơi luật pháp mà ông không chuyên. Vậy nên có lẽ thương vụ này có ảnh hưởng không nhỏ của Charlie Munger, vốn xuất thân là luật sư. Thực tế là chỉ một năm sau đó Buffett đã bán hầu hết số trái phiếu Texaco để chốt lời 22 triệu đô (tương đương tỷ suất sinh lời 21.15%) trước thuế, cho thấy khả năng khoản đầu tư này là chỉ một hành động chớp cơ hội ngắn hạn theo chiến thuật cigar butt.
By far our largest – and most publicized – investment in 1987 was a $700 million purchase of Salomon Inc 9% preferred stock. This preferred is convertible after three years into Salomon common stock at $38 per share and, if not converted, will be redeemed ratably over five years beginning October 31, 1995. From most standpoints, this commitment fits into the medium-term fixed-income securities category. In addition, we have an interesting conversion possibility.
Dịch: Cho đến nay, khoản đầu tư lớn nhất – và cũng được truyền thông chú ý nhất – của chúng tôi trong năm 1987 là việc khoản 700 triệu đô mua cổ phiếu ưu đãi 9% của Salomon Inc. Loại cổ phiếu ưu đãi này, sau ba năm, có quyền chuyển đổi thành cổ phiếu phổ thông của Salomon ở giá 38 đô mỗi cổ phiếu, và nếu được chuyển đổi, nó sẽ được hoàn trả dần theo tỷ lệ trong vòng 5 năm, bắt đầu từ 31 tháng 10, 1995. Xét từ hầu hết các phương diện, cam kết đầu tư này thuộc danh mục chứng khoán có thu nhập cố định trung hạn. Thêm vào đó, chúng ta có một cơ hội chuyển đổi thú vị.
We, of course, have no special insights regarding the direction or future profitability of investment banking. By their nature, the economics of this industry are far less predictable than those of most other industries in which we have major Commitments. This unpredictability is one of the reasons why our participation is in the form of a convertible preferred.
Dịch: Chúng tôi tất nhiên là chẳng có những am hiểu đặc biệt nào về xu hướng hay khả năng sinh lời trong tương lai của ngành ngân hàng đầu tư. Về bản chất, các đặc tính kinh tế của ngành này khó dự đoán hơn nhiều so với hầu hết các ngành khác mà chúng tôi đang có những cam kết đầu tư lớn. Sự khó lường này chính là một trong những lý do tại sao hình thức tham gia của chúng tôi là dưới dạng cổ phiếu ưu đãi có quyền chuyển đổi.
What we do have a strong feeling about is the ability and integrity of John Gutfreund, CEO of Salomon Inc. Charlie and I like, admire and trust John. We first got to know him in 1976 when he played a key role in GEICO’s escape from near-bankruptcy. Several times since, we have seen John steer clients away from transactions that would have been unwise, but that the client clearly wanted to make – even though his advice provided no fee to Salomon and acquiescence would have delivered a large fee. Such service-above-self behavior is far from automatic in Wall Street.
Dịch: Điều mà chúng tôi có cảm nhận mạnh mẽ là năng lực và sự chính trực của John Gutfreund, CEO của Salomon Inc. Charlie và tôi quý mến, ngưỡng mộ và tin tưởng John. Chúng tôi quen biết ông ấy lần đầu vào năm 1976, khi ông đóng vai trò then chốt trong việc giúp GEICO thoát khỏi bờ vực phá sản. Kể từ đó, chúng tôi đã vài lần chứng kiến John dẫn dắt khách hàng tránh xa những giao dịch thiếu khôn ngoan, dù khách hàng thực sự muốn thực hiện – ngay cả khi lời khuyên đó không mang lại đồng phí nào cho Salomon, và nếu chiều theo ý họ thì sẽ nhận được một khoản phí lớn. Hành vi đặt lợi ích khách hàng lên trên bản thân như vậy không phải là cái tự động xảy ra tại Phố Wall.
• Bình luận: khá là trớ trêu khi Buffett, người thường xuyên chỉ trích lối suy nghĩ ngắn hạn, chịu chi phối bởi cảm xúc và thiếu tính chính trực của Phố Wall, lại là nhà đầu tư hiệp sĩ bạch mã vào một ngân hàng đầu tư mà, thời điểm đó được tung hô là vua Phố Wall, nhưng không lâu sau đó lại trở thành biểu tượng khét tiếng về các hành vi thái quá của Phố Wall thập niên 198x. Nhiều năm sau người ta vẫn không biết chắc Buffett làm vậy vì ông muốn giúp đỡ người ông ngưỡng mộ, vì ông nghĩ đây một khoản đầu tư chắc ăn với quỹ chìm, hay vì lý do gì khác. Nhưng quyết định này sau đó đã khiến Buffett lệch kế hoạch, phải dành mười tháng để chữa cháy tại Salomon. Dù năm 1997 khi bán, phần cổ phần tại Salomon thu về 1,7 tỷ, trên 700 triệu đô chi ra, nhưng tỷ lệ tăng trưởng 9.28% mỗi năm này vẫn kém xa trung bình tỷ lệ tăng trường hàng năm 19.9% của Berkshire dưới thời Buffett, chưa kể chi phí cơ hội của thời gian Buffett chữa cháy ở Salomon có ảnh hưởng thế nào đến các cơ hội đầu tư có thể khác.
For the reasons Charlie outlines on page 50, at yearend we valued our Salomon investment at 98% of par, $14 million less than our cost. However, we believe there is a reasonable likelihood that a leading, high-quality capital-raising and market-making operation can average good returns on equity. If so, our conversion right will eventually prove to be valuable.
Dịch: Vì những lý do mà Charlie đã trình bày ở trang 50, vào thời điểm cuối năm, chúng tôi định giá khoản đầu tư vào Salomon bằng 98% mệnh giá, thấp hơn 14 triệu USD so với chi phí mua. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng có khả năng hợp lý là một bộ máy huy động vốn và tạo lập thị trường hàng đầu, chất lượng cao có thể đạt được mức lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu bình quân ở mức tốt. Nếu đúng như vậy, quyền chuyển đổi của chúng ta cuối cùng sẽ chứng minh được giá trị của nó.
I find it uncomfortable when friends or acquaintances mention that they are buying X because it has been reported – incorrectly – that Berkshire is a buyer. However, I do not set them straight. If they want to participate in whatever Berkshire actually is buying, they can always purchase Berkshire stock. But perhaps that is too simple. Usually, I suspect, they find it more exciting to buy what is being talked about. Whether that strategy is more profitable is another question.
Dịch: Tôi cảm thấy không thoải mái khi bạn bè hay người quen đề cập rằng họ đang mua cổ phiếu X vì có thông tin – sai sự thật – rằng Berkshire đang mua nó. Tuy nhiên, tôi không đính chính cho họ. Nếu họ thực sự muốn tham gia vào bất cứ thứ gì Berkshire thực tế đang mua, họ luôn có thể mua cổ phiếu Berkshire. Nhưng có lẽ cách đó quá là đơn giản. Thông thường, tôi nghi rằng họ thấy hào hứng hơn khi mua những thứ đang được bàn tán xôn xao. Còn liệu chiến lược đó có lời hơn hay không là một câu hỏi khác.
• Bình luận: có lẽ một trong những sai lầm lớn nhất mà một nhà đầu tư có thể mắc phải là nhập nhằng lý do tại sao mình quyết định chọn một khoản đầu tư nào đó. Nếu hỏi thì có lẽ ai cũng muốn nhận đó là một lựa chọn đầu tư lý trí để sinh lời. Nhưng thâm tâm thì nhà đầu tư cần tự thẳng thắn với bản thân là mình có đang đầu tư vì các yếu tố cảm xúc như sợ bị bỏ lỡ, cho có cái để nói chuyện, cả nể người chào mời, hay vì hứng phấn cảm giác mạnh mua cho vui.
Despite our pessimistic views about inflation, our taste for debt is quite limited. To be sure, it is likely that Berkshire could improve its return on equity by moving to a much higher, though still conventional, debt-to-business-value ratio. It’s even more likely that we could handle such a ratio, without problems, under economic conditions far worse than any that have prevailed since the early 1930s.
But we do not wish it to be only likely that we can meet our obligations; we wish that to be certain. Thus we adhere to policies – both in regard to debt and all other matters – that will allow us to achieve acceptable long-term results under extraordinarily adverse conditions, rather than optimal results under a normal range of conditions.
Dịch: Mặc cho cái nhìn bi quan về lạm phát của mình, khẩu vị với nợ của chúng tôi là khá hạn chế. Chắc chắn rằng, Berkshire có khả năng cải thiện tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu bằng cách nâng tỷ lệ nợ trên giá trị doanh nghiệp lên mức cao hơn nhiều, dù vẫn ở ngưỡng thông thường. Thậm chí, khả năng cao là chúng tôi có thể xử lý tỷ lệ nợ đó mà không gặp vấn đề gì, ngay cả dưới những điều kiện kinh tế tồi tệ hơn nhiều so với bất kỳ giai đoạn nào kể từ đầu những năm 1930.
Nhưng chúng tôi không muốn nó chỉ là có khả năng chúng tôi có thể hoàn thành các nghĩa vụ của mình; chúng tôi muốn nó phải là chắc chắn. Vậy nên chúng tôi tuân thủ các chính sách – cả về nợ và tất cả các vấn đề khác – nhằm cho phép chúng tôi đạt được kết quả dài hạn ở mức chấp nhận được trong những điều kiện bất lợi cực độ, thay vì đạt được kết quả tối ưu trong những điều kiện bình thường.
Good business or investment decisions will eventually produce quite satisfactory economic results, with no aid from leverage. Therefore, it seems to us to be both foolish and improper to risk what is important (including, necessarily, the welfare of innocent bystanders such as policyholders and employees) for some extra returns that are relatively unimportant. This view is not the product of either our advancing age or prosperity: Our opinions about debt have remained constant.
Dịch: Những quyết định kinh doanh hay đầu tư đúng đắn cuối cùng sẽ tạo ra kết quả kinh tế khá thỏa đáng, mà không cần đến sự hỗ trợ của đòn bẩy tài chính. Do đó, đối với chúng tôi, nó là vừa dại dột vừa không đúng mực khi việc đánh cược những điều quan trọng (bao gồm, một cách tất yếu, là phúc lợi của những người ngoài cuộc vô tội như các chủ hợp đồng bảo hiểm và nhân viên) để đổi lấy một số lợi nhuận bổ xung vốn tương đối không quan trọng. Quan điểm này không phải là sản phẩm của việc chúng tôi đang già đi hay giàu hơn: Những quan điểm của về nợ của chúng tôi vẫn luôn y như vậy.
However, we are not phobic about borrowing. (We’re far from believing that there is no fate worse than debt.) We are willing to borrow an amount that we believe – on a worst-case basis – will pose no threat to Berkshire’s well-being. Analyzing what that amount might be, we can look to some important strengths that would serve us well if major problems should engulf our economy: Berkshire’s earnings come from many diverse and well-entrenched businesses; these businesses seldom require much capital investment; what debt we have is structured well; and we maintain major holdings of liquid assets. Clearly, we could be comfortable with a higher debt-to-business-value ratio than we now have.
Dịch: Tuy nhiên, chúng tôi không phải bị ám ảnh sợ nợ. (Chúng tôi hoàn toàn không tin rằng không có số phận nào tồi tệ hơn là nợ nần). Chúng tôi sẵn lòng vay một khoản tiền mà chúng tôi tin rằng – trong tình huống xấu nhất – sẽ không gây ra mối đe dọa nào đối với sự vững mạnh của Berkshire. Khi phân tích xem số tiền đó có thể là bao nhiêu, chúng tôi có thể nhìn vào một số thế mạnh quan trọng sẽ hỗ trợ đắc lực cho mình nếu các vấn đề lớn nhấn chìm nền kinh tế: Lợi nhuận của Berkshire đến từ nhiều lĩnh vực kinh doanh đa dạng và có vị thế vững chắc; những doanh nghiệp này hiếm khi cần nhiều vốn đầu tư; các khoản nợ mà chúng ta đang có được cấu trúc tốt; và chúng ta duy trì khoản nắm giữ lớn của các tài sản thanh khoản. Rõ ràng, chúng tôi có thể thoải mái với một tỷ lệ nợ trên giá trị doanh nghiệp cao hơn mức hiện tại ta đang có.
One further aspect of our debt policy deserves comment: Unlike many in the business world, we prefer to finance in anticipation of need rather than in reaction to it. A business obtains the best financial results possible by managing both sides of its balance sheet well. This means obtaining the highest-possible return on assets and the lowest-possible cost on liabilities. It would be convenient if opportunities for intelligent action on both fronts coincided. However, reason tells us that just the opposite is likely to be the case: Tight money conditions, which translate into high costs for liabilities, will create the best opportunities for acquisitions, and cheap money will cause assets to be bid to the sky. Our conclusion: Action on the liability side should sometimes be taken independent of any action on the asset side.
Dịch: Một khía cạnh nữa trong chính sách nợ của chúng tôi đáng để bình luận: Khác với nhiều người trong giới kinh doanh, chúng tôi ưu tiên việc huy động vốn để dự phòng cho nhu cầu tương lai hơn là để phản ứng lại nhu cầu đó khi nó phát sinh. Một doanh nghiệp đạt được kết quả tài chính tốt nhất có thể bằng cách quản trị tốt cả hai phía của bảng cân đối kế toán. Điều này có nghĩa là đạt được tỷ suất sinh lời cao nhất có thể từ tài sản và chi phí thấp nhất có thể từ nợ phải trả. Sẽ thật tiện lợi nếu các cơ hội để hành động khôn ngoan trên cả hai mặt trận này diễn ra cùng lúc. Tuy nhiên, lý trí mách bảo chúng tôi rằng điều ngược lại mới dễ xảy ra: Điều kiện tiền tệ eo hẹp, dẫn đến chi phí cho nợ tăng cao, sẽ tạo ra những cơ hội tốt nhất để thâu tóm doanh nghiệp, và khi tiền rẻ thì sẽ khiến giá trị tài sản vọt lên trên trời. Kết luận của chúng tôi là: Đôi khi các hành động bên phía nợ phải trả nên được thực hiện một cách độc lập với bất kỳ hành động nào bên phía tài sản.
Alas, what is “tight” and “cheap” money is far from clear at any particular time. We have no ability to forecast interest rates and – maintaining our usual open-minded spirit – believe that no one else can. Therefore, we simply borrow when conditions seem non-oppressive and hope that we will later find intelligent expansion or acquisition opportunities, which – as we have said – are most likely to pop up when conditions in the debt market are clearly oppressive. Our basic principle is that if you want to shoot rare, fast-moving elephants, you should always carry a loaded gun.
Dịch: Đáng buồn là thế nào là tiền “eo hẹp” và “rẻ” lại chẳng rõ ràng tại bất kỳ thời điểm cụ thể nào. Chúng tôi không có khả năng dự báo lãi suất và – giữ tinh thần đầu óc cởi mở thường có của mình – tin rằng cũng chẳng có ai khác có thể. Do đó, chúng tôi đơn giản là vay tiền khi các điều kiện có vẻ không quá áp lực, và hy vọng rằng sau đó chúng tôi sẽ tìm thấy những cơ hội mở rộng hoặc thâu tóm trí tuệ, cái – như chúng tôi đã nói – là nhiều khả năng xuất hiện nhất khi các điều kiện trên thị trường nợ đang trở nên cực kỳ ngột ngạt. Nguyên tắc cơ bản của chúng tôi là: Nếu quý vị muốn bắn những con voi hiếm gặp và chạy nhanh, quý vị phải luôn mang theo một khẩu súng đã nạp đạn.
Here’s what we’re looking for:
(1) large purchases (at least $10 million of after-tax earnings),
(2) demonstrated consistent earning power (future projections are of little interest to us, nor are “turn-around” situations),
(3) businesses earning good returns on equity whileemploying little or no debt.
(4) management in place (we can’t supply it),
(5) simple businesses (if there’s lots of technology, we won’t understand it),
(6) an offering price (we don’t want to waste our time or that of the seller by talking, even preliminarily, about a transaction when price is unknown).
Dịch: Đây là những điều chúng tôi đang tìm:
(1) các giao dịch lớn (ít nhất là 10 triệu đô lợi nhuận sau thuế),
(2) năng lực sinh lời ổn định đã được chứng minh (dự báo tương lai không phải là điều chúng tôi quan tâm, và các vụ “quay đầu” doanh nghiệp cũng thế),
(3) các doanh nghiệp có lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu tốt trong khi sử dụng ít hoặc không sử dụng nợ
(4) ban quản lý có sẵn (chúng tôi không thể cung cấp cái này),
(5) các doanh nghiệp đơn giản (nếu có quá nhiều công nghệ, chúng tôi sẽ không hiểu được),
(6) giá đề xuất (chúng tôi không muốn lãng phí thời gian của mình hay của người bán với việc trao đổi, dù là sơ bộ, về một giao dịch mà giá chưa có).
We will not engage in unfriendly takeovers. We can promise complete confidentiality and a very fast answer – customarily within five minutes – as to whether we’re interested. We prefer to buy for cash, but will consider issuing stock when we receive as much in intrinsic business value as we give. Indeed, following recent advances in the price of Berkshire stock, transactions involving stock issuance may be quite feasible. We invite potential sellers to check us out by contacting people with whom we have done business in the past. For the right business – and the right people – we can provide a good home.
On the other hand, we frequently get approached about acquisitions that don’t come close to meeting our tests: new ventures, turnarounds, auction-like sales, and the ever-popular (among brokers) “I’m-sure-something-will-work-out-if-you-people-get-to-know-each-other.” None of these attracts us in the least.
Dịch:
Chúng tôi sẽ không thực hiện các thương vụ thâu tóm thù địch. Chúng tôi có thể cam đoan bảo mật tuyệt đối và có câu trả lời rất nhanh – thường trong vòng năm phút – là liệu chúng tôi có quan tâm hay không. Chúng tôi ưu tiên mua bằng tiền mặt, nhưng sẽ xem xét việc phát hành cổ phiếu khi chúng tôi nhận về phần giá trị kinh doanh nội tại bằng với phần mà chúng tôi chi ra. Đúng là sau những bước tiến về giá của cổ phiếu Berkshire, giao dịch liên quan đến phát hành cổ phiếu có thể khá khả thi. Chúng tôi mời các bên bán tiềm năng tìm hiểu về chúng tôi bằng cách liên hệ với những người mà chúng tôi đã từng làm việc với trước đây. Đối với một doanh nghiệp phù hợp – và những con người phù hợp – chúng tôi có thể mang lại một mái nhà tốt.
Mặt khác, chúng tôi thường nhận được những lời chào mời mua lại mà còn không gần đáp ứng nổi các tiêu chuẩn của chúng tôi: các dự án mới, các thương vụ quay đầu, các cuộc bán đấu giá, và cực kỳ phổ biến (trong giới môi giới) là: “Tôi-chắc-chắn-sẽ-có-cái-gì-đấy-xảy-ra-nếu-mấy-người-làm-quen-với-nhau”. Không cái nào trong số này thu hút chúng tôi một chút nào.
Ấn để đọc thư gửi cổ đông năm trước (1986) tại đây, hoặc đọc tiếp thư gửi cổ đông năm sau (1988) tại đây.