Hiện nay có vô vàn bài viết, sách, video… chỉ dạy cách đầu tư như Warren Buffett. Tuy nhiên không phải bài viết, video nào cũng dẫn nguồn kiến thức họ chia sẻ là được Warren Buffett viết/nói khi nào, trong hoàn cảnh nào. Mình thấy thiếu sót này khá nguy hiểm vì :
• Warren Buffett đã từng có những cách suy nghĩ về đầu tư, ý kiến về ngành/công ty khác nhau, thậm trí trái ngược tại những thời điểm khác nhau, hoặc có nhiều ngành/công ty ông khen ngợi nhiều nhưng lại không mua vì những lý do khác nhau mà phải biết hoàn cảnh cụ thể mới hiểu được.
• Nó dễ dẫn tới việc nhập nhằng, không phân biệt rõ kiến thức/ý kiến được chia sẻ là của Warren Buffett hay của tác giả bài viết. Thậm chí có nhiều bài viết, clip đã lừa gạt nói là Warren Buffett ủng hộ sản phẩm tài chính/công ty nào, khiến Berkshire Hathaway phải đăng thông báo phủ nhận.
Dù đã có không ít người đề nghị ông viết sách truyền dạy kiến thức đầu tư cho đại chúng. Tuy nhiên Warren Buffett luôn từ chối và nói là các kiến thức của ông đã được công khai trong các lá thư gửi công đông và tại các cuộc họp cổ đông Berkshire Hathaway hàng năm tại thành phố Omaha.
Vì vậy mình viết chuỗi bài này nhằm phổ biến kiến thức gốc trực tiếp từ Warren Buffett. Khác với bài dịch các nơi khác (mà bạn có thể dễ dàng có bằng việc dùng AI hay Google Dịch), mình sẽ không dịch toàn phần mà chỉ dịch tập trung vào các phần mình đánh giá có liên quan đến kiến thức, triết lý đầu tư, kinh doanh, quản lý và bỏ qua các thông tin như kết quả vận hành trong năm, thay đổi nhân sự quản lý…, và kèm chút ý kiến bình luận cá nhân nếu có.
Thư gửi cổ đông năm 1977
Dù Buffett mua quyền kiểm soát Berkshire Hathaway vào năm 1965, nhưng từ năm 1965 đến 1969 Buffett để Kenneth Chase làm chủ tịch hội đồng quản trị (và viết các bức thử gửi cổ đông trong thời gian này), còn ông vẫn quản lý chính quỹ đầu tư đối tác của mình. Năm 1969 ông giải thể quỹ đầu tư của mình, rồi năm 1970 ông chính thức trở thành chủ tịch hội đồng quản trị Berkshire Hathaway và bắt đầu tự viết các lá thư gửi cổ đông. Tuy nhiên các lá thư gửi cổ đông Berkshire do Buffett viết từ năm 1970 đến 1976 lại không được đăng trên trang chủ của Berkshire. Lý do cho việc này có lẽ vì những lá thư trong khoảng thời gian này ngắn và chứa ít chia sẻ sâu sắc so với các bức thư sau này của ông. Do vậy mình bắt đầu từ lá thư năm 1977.
Most companies define “record” earnings as a new high in earnings per share. Since businesses customarily add from year to year to their equity base, we find nothing particularly noteworthy in a management performance combining, say, a 10% increase in equity capital and a 5% increase in earnings per share. After all, even a totally dormant savings account will produce steadily rising interest earnings each year because of compounding.
Except for special cases (for example, companies with unusual debt-equity ratios or those with important assets carried at unrealistic balance sheet values), we believe a more appropriate measure of managerial economic performance to be return on equity capital.
Dịch: Hầu hết các công ty coi thu nhập “kỷ lục” là đạt mốc cao mới của tỷ suất thu nhập trên cổ phần. Do theo thông lệ các công ty hàng năm cứ bổ xung thêm vào vốn chủ sở hữu, nên chúng tôi không thấy có gì đặc biệt đáng chú ý khi thành quả quản lý bao gồm: tăng 10% vốn chủ sở hữu và tăng 5% tỷ suất thu nhập trên cổ phần. Xét cho cùng, ngay cả một tài khoản tiết kiệm không hoạt động cũng sẽ đều đặn sinh lời tăng dần mỗi năm do lãi kép cộng dồn.
Ngoại trừ những trường hợp đặc biệt (ví dụ các công ty có tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu bất thường, hay có những tài sản quan trọng được ghi nhận ở mức giá phi thực tế trên bảng cân đối kế toán), chúng tôi tin tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu là thước đo thành quả quản lý kinh tế phù hợp hơn.
• Bình luận: Warren Buffett có nói về giới hạn của RoE cho các công ty có tỷ lệ đòn bẩy tài chính (nợ nhiều), và các công ty có một số tài sản quan trọng được định giá sổ sách quá cao so với thực tế. Ở trường hợp đầu tiên thì do sử dụng nhiều nợ (so với số vốn chủ sở hữu) nên RoE sẽ bị thổi phồng. Nhưng ở trường hợp sau thì ngược lại – do tài sản bị định giá cao hơn thực tế, nên RoE lại bị ép xuống. Tuy nhiên nếu nghĩ các công ty này ra cơ hội thì cần phải rất cảnh giác với lý do tại sao các tài sản quan trọng này bị định giá sổ sách sai từ đầu, tại sao sau khoảng thời gian bao lâu mà vẫn chưa bút toán giảm về giá trị thực, và bạn có thể định giá chính xác các tài sản này hơn bản thân công ty không.
A few shareholders have questioned the wisdom of remaining in the textile business which, over the longer term, is unlikely to produce returns on capital comparable to those available in many other businesses. Our reasons are several: (1) Our mills in both New Bedford and Manchester are among the largest employers in each town, utilizing a labor force of high average age possessing relatively non-transferable skills. Our workers and unions have exhibited unusual understanding and effort in cooperating with management to achieve a cost structure and product mix which might allow us to maintain a viable operation. (2) Management also has been energetic and straightforward in its approach to our textile problems. In particular, Ken Chace’s efforts after the change in corporate control took place in 1965 generated capital from the textile division needed to finance the acquisition and expansion of our profitable insurance operation. (3) With hard work and some imagination regarding manufacturing and marketing configurations, it seems reasonable that at least modest profits in the textile division can be achieved in the future.
Dịch: Một số cổ đông đã đặt câu hỏi về tính khôn ngoan của việc tiếp tục ở lại trong nghành dệt may, nghành mà về lâu dài khó có thể tạo ra mức lợi nhuận trên vốn tương đương với nhiều ngành khác. Chúng tôi có mấy lý do: (1) Các xưởng dệt của chúng ta ở cả New Bedford và Manchester đều nằm trong số những chủ lao động lớn nhất ở mỗi thị trấn, sử dụng lượng lao động có độ tuổi trung bình cao, sở hữu các kỹ năng tương đối khó chuyển giao. Công nhân và công đoàn của chúng ta đã thể hiện sự thấu hiểu hiếm có và nỗ lực hợp tác với ban quản lý, để đạt cơ cấu chi phí và hỗn hợp sản phẩm mà có thể cho phép chúng ta duy trì hoạt động khả thi. (2) Ban quản lý cũng đã năng nổ và thẳng thắn trong việc tiếp cận các vấn đề dệt may của chúng ta. Đặc biệt, những nỗ lực của Ken Chace sau sự chuyển đổi quyền kiểm soát công ty vào năm 1965, đã tạo ra nguồn vốn cần thiết từ bộ phận dệt may, để tài trợ cho việc mua lại và mở rộng hoạt động bảo hiểm đang sinh lời của chúng ta. (3) Với sự cần cù và chút sáng tạo trong cấu thành sản xuất và tiếp thị, có vẻ sẽ hợp lý khi cho rằng, ít nhất những khoản lợi nhuận khiêm tốn đến từ bộ phận dệt may là có thể đạt được trong tương lai.
• Bình luận: nỗ lực duy trì bộ phận dệt may sau này không thành công; và đoạn văn này thể hiện rõ sai lầm đắt giá của Warren Buffett khi đó. Lý do (1) do ông có tính tránh xung đột nên không nỡ sa thải các công nhân có tuổi và sẽ khó tìm việc mới. Lý do (2) liên quan đến quan niệm sai lầm của chi phí chìm (sunk cost fallacy) – do các nỗ lực trong quá khứ của ban quản lý để cải thiện bộ phận dệt may và tạo ra vốn cho ông đi đầu tư nghành khác, nên ông không nỡ bỏ nó. Lý do (3) là chỉ cần bộ phận diệt may sinh lời nhỏ là được rồi, vi phạm nguyên tắc tối ưu chi phí cơ hội. Sau này Warren Buffett gọi việc ông mua Berkshire Hathaway rồi cố gắng cứu bộ phận dệt là sai lầm lớn nhất trong đời và năm 2010 định giá học phí của sai lầm này là 200 tỷ đô la! Warren Buffett đã trả học phí để các nhà đầu tư trí tuệ rút ra bài học là khi đã đầu tư sai thì phải nhanh chóng cắt lỗ một cách tàn nhẫn, nếu do dự vì chi phí chìm, muốn làm người tốt hay chấp nhận sinh lợi nhỏ thì sẽ hối hận về sau.
It is comforting to be in a business where some mistakes can be made and yet a quite satisfactory overall performance can be achieved. In a sense, this is the opposite case from our textile business where even very good management probably can average only modest results. One of the lessons your management has learned – and, unfortunately, sometimes re-learned – is the importance of being in businesses where tailwinds prevail rather than headwinds.
Dịch: Thật là dễ chịu khi ở một doanh nghiệp mà môt số sai lầm có thể phạm phải nhưng tổng thể thì một thành quả khá hài lòng vẫn có thể đạt được. Có thể nói, đây là trường hợp trái ngược với ngành dệt may của chúng ta, nơi mà ngay cả ban quản lý rất giỏi thì chắc trung bình cũng chỉ đạt được những kết quả khiêm tốn. Một trong những bài học mà ban quản lý của quý vị đã học được – và, đáng tiếc là thỉnh thoảng phải học lại – là tầm quan trọng của việc ở trong những doanh nghiệp mà gió thuận thắng thế chứ không phải gió nghịch.
But, because insurance policies typically are written for one-year periods, with pricing mistakes capable of correction only upon renewal, it was 1977 before the full impact was felt upon earnings of those earlier rate increases.
The pendulum now is beginning to swing the other way. We estimate that costs involved in the insurance areas in which we operate rise at close to 1% per month. This is due to continuous monetary inflation affecting the cost of repairing humans and property, as well as “social inflation”, a broadening definition by society and juries of what is covered by insurance policies. Unless rates rise at a comparable 1% per month, underwriting profits must shrink.
Dịch: Nhưng, do các hợp đồng bảo hiểm thường được ký kết với kỳ hạn một năm, đối với những sai sót về giá mà chỉ có thể sửa khi tái gia hạn hợp đồng, phải đến năm 1977 thì mới cảm nhận đầy đủ tác động lên thu nhập của việc tăng doanh thu trước đó.
Hiện nay quả lắc đang bắt đầu đu sang hướng ngược lại. Chúng tôi ước tính chi phí liên quan đến các mảng bảo hiểm mà chúng ta hoạt động, tăng gần 1% mỗi tháng. Điều này là do lạm phát tiền tệ liên tục ảnh hưởng đến chi phí hồi phục con người và tài sản, cũng như “lạm phát xã hội”, một sự mở rộng định nghĩa của xã hội và bồi thẩm đoàn về những gì được bảo hiểm chi trả. Trừ khi giá bảo hiểm tăng ở mức tương đương 1% mỗi tháng, thì lợi nhuận từ hoạt động bảo hiểm sẽ phải giảm.
• Bình luận: Warren Buffett thường nói muốn đầu tư vào công ty nào thì phải hiểu cách công ty đó kiếm tiền như thế nào. Với đa số các ngành sản xuất/dịch vụ thì chi phí tạo ra sản phẩm/dịch vụ phát sinh trước rồi mới thu được tiền bán hàng. Nhưng ngành bảo hiểm lại trái ngược lại là chi phí chính (trả tiền bồi thường bảo hiểm) lại phát sinh sau khi đã thu tiền bán hợp đồng. Vậy nên có rủi ro lớn là định giá bán ban đầu sai dẫn đến lỗ về sau. Rủi ro này cộng với việc không ít quản lý làm thuê có động lực đẩy doanh số để lấy thưởng ngay, còn chi phí về sau thì người khác sẽ chịu. Vậy nên các nhà đầu tư muốn đầu tư vào các công ty bảo hiểm cần nhớ là giá mình mua cổ phiếu hôm nay chưa chắc đã bao gồm chi phí cho sai lầm trước đó.
Insurance companies offer standardized policies which can be copied by anyone. Their only products are promises. It is not difficult to be licensed, and rates are an open book. There are no important advantages from trademarks, patents, location, corporate longevity, raw material sources, etc., and very little consumer differentiation to produce insulation from competition. It is commonplace, in corporate annual reports, to stress the difference that people make. Sometimes this is true and sometimes it isn’t. But there is no question that the nature of the insurance business magnifies the effect which individual managers have on company performance.
Dịch: Các doanh nghiệp bảo hiểm chào bán các hợp đồng bảo hiểm được tiêu chuẩn hóa mà có thể bị sao chép bởi bất kỳ ai. Sản phẩm duy nhất của họ là những lời hứa. Việc xin cấp phép hoạt động không khó, và giá bán là một cuốn sách mở. Không có lợi thế quan trọng nào từ thương hiệu, bằng sáng chế, vị trí, tuổi thọ công ty, nguồn nguyên liệu thô…, và rất ít sự khác biệt về người tiêu dùng để tạo ra sự cách ly khỏi cạnh tranh. Thường thấy trong các báo cáo thường niên của doanh nghiệp là việc nhấn mạnh về sự khác biệt mà con người tạo ra. Đôi khi điều này đúng, và đôi khi không. Nhưng không còn nghi ngờ gì, bản chất của ngành bảo hiểm khuếch đại tác động của từng quản lý đối với thành quả của doanh nghiệp.
• Bình luận: Warren Buffett nổi tiếng thích mua các công ty bảo hiểm. Tuy nhiên lý do không phải là do bảo hiểm là ngành dễ kiếm tiền, như các lý do liệt kê ở trên đã nói. Đó là do ông có thể sử dụng tiền khách hàng đóng bảo hiểm mà công ty chưa phải trả ra (Buffett gọi là “float”, tạm dịch là tiền nổi), để đem đi đầu tư kiếm lời. Điều này là không thể áp dụng nếu không nắm quyền kiểm soát công ty. Vậy nên nhà đầu tư nào muốn bắt chước Warren Buffett mua cổ phiếu các công ty bảo hiểm, nên hiểu rõ tại sao ông đi bước đó chứ không mù quáng dẫm vào dấu chân trước. Một công ty khác Buffett và Munger từng mua để sử dụng tiền trôi nổi là công ty Blue Chip Stamps, kinh doanh “trading stamps” – tem phiếu tích điểm đổi quả. Dù việc kinh doanh chứng khoán bằng số tiền trôi nổi đã tạo ra nhiều lợi nhuận, nhưng mảng kinh doanh “chính” là tem phiếu thì ngày một tệ và cuối cùng giải thể với nhiều hàng tồn kho.
Most of our large stock positions are going to be held for many years and the scorecard on our investment decisions will be provided by business results over that period, and not by prices on any given day. Just as it would be foolish to focus unduly on short-term prospects when acquiring an entire company, we think it equally unsound to become mesmerized by prospective near term earnings or recent trends in earnings when purchasing small pieces of a company; i.e., marketable common stocks.
Dịch: Hầu hết các vị thế cổ phiếu lớn của chúng tôi sẽ được nắm giữ trong nhiều năm, và bảng chấm điểm cho các quyết định đầu tư của chúng tôi sẽ dựa trên kết quả kinh doanh trong khoảng thời gian đó, chứ không phải dựa trên giá cổ phiếu tại bất kỳ ngày nào. Cũng như đó là khờ khạo khi tập trung quá mức vào triển vọng ngắn hạn khi mua toàn bộ một công ty, chúng tôi nghĩ rằng nó cũng là không hề sáng suốt khi bị mê hoặc bởi tiềm năng lợi nhuận ngắn hạn hoặc xu hướng lợi nhuận gần đây khi mua các phần nhỏ của một công ty, tức là cổ phiếu phổ thông giao dịch trên sàn.
We select our marketable equity securities in much the same way we would evaluate a business for acquisition in its entirety. We want the business to be (1) one that we can understand, (2) with favorable long-term prospects, (3) operated by honest and competent people, and (4) available at a very attractive price. We ordinarily make no attempt to buy equities for anticipated favorable stock price behavior in the short term. In fact, if their business experience continues to satisfy us, we welcome lower market prices of stocks we own as an opportunity to acquire even more of a good thing at a better price.
Dịch: Chúng tôi lựa chọn chứng khoán giao dịch cũng như cách chúng tôi đánh giá một doanh nghiệp để mua toàn bộ. Chúng tôi muốn doanh nghiệp đó (1) là một doanh nghiệp mà chúng tôi có thể hiểu rõ, (2) có triển vọng dài hạn thuận lợi, (3) được điều hành bởi những người trung thực và có năng lực, và (4) có mức giá rất hấp dẫn. Chúng tôi thường không định mua cổ phiếu vì dự đoán giá cổ phiếu sẽ thuận lợi trong ngắn hạn. Trên thực tế, nếu kinh nghiệm kinh doanh của doanh nghiệp tiếp tục làm chúng tôi hài lòng, chúng tôi hoan nghênh việc giá cổ phiếu mà chúng tôi sở hữu, giảm xuống, vì đó như là một cơ hội để mua thêm một thứ tốt ở mức giá tốt hơn nữa.
• Bình luận: bốn tiêu chí này chính là cốt lõi trong triết lý đầu tư của Warren Buffett. Tuy nhiên ta sẽ cần tìm hiểu thêm để biết cách áp dụng cụ thể từng tiêu chí, ví dụ giá như thế nào thì được coi là rất hấp dẫn?
Our experience has been that pro-rata portions of truly outstanding businesses sometimes sell in the securities markets at very large discounts from the prices they would command in negotiated transactions involving entire companies. Consequently, bargains in business ownership, which simply are not available directly through corporate acquisition, can be obtained indirectly through stock ownership. When prices are appropriate, we are willing to take very large positions in selected companies, not with any intention of taking control and not foreseeing sell-out or merger, but with the expectation that excellent business results by corporations will translate over the long term into correspondingly excellent market value and dividend results for owners, minority as well as majority.
Dịch: Kinh nghiệm của chúng tôi là một phần lẻ của các doanh nghiệp thực sự xuất sắc, đôi khi được bán trên thị trường chứng khoán ở mức chiết khấu rất lớn so với giá có thể đạt được khi đàm phán mua toàn bộ công ty. Do đó, những món hời trong việc sở hữu doanh nghiệp, mà đơn giản là không thể có trực tiếp thông qua việc mua cả doanh nghiệp, lại có thể đạt được gián tiếp thông qua việc sở hữu cổ phiếu. Khi giá cả phù hợp, chúng tôi sẵn sàng nắm các vị thế rất lớn tại các công ty được chọn, không nhằm mục đích nắm quyền kiểm soát, hay để bán lại, hay sáp nhập, mà là với kỳ vọng rằng kết quả kinh doanh xuất sắc của các công ty, về dài hạn sẽ chuyển hóa thành giá trị thị trường và cổ tức tương ứng cho cả cổ đông thiểu số lẫn cổ đông đa số.
Capital Cities possesses both extraordinary properties and extraordinary management. And these management skills extend equally to operations and employment of corporate capital. To purchase, directly, properties such as Capital Cities owns would cost in the area of twice our cost of purchase via the stock market, and direct ownership would offer no important advantages to us. While control would give us the opportunity – and the responsibility – to manage operations and corporate resources, we would not be able to provide management in either of those respects equal to that now in place. In effect, we can obtain a better management result through non-control than control. This is an unorthodox view, but one we believe to be sound.
Dịch: Capital Cities sở hữu cả những tài sản phi thường lẫn khả năng quản lý phi thường. Và những kỹ năng quản lý này cũng được áp dụng cho vận hành và việc sử dụng vốn doanh nghiệp. Việc mua trực tiếp các tài sản mà Capital Cities sở hữu sẽ tốn gấp đôi chi phí mua thông qua thị trường chứng khoán, và việc sở hữu trực tiếp sẽ không mang lại lợi thế quan trọng nào cho chúng tôi. Mặc dù việc nắm quyền kiểm soát sẽ mang lại cho chúng tôi cơ hội – và trách nhiệm – quản lý hoạt động và tài nguyên doanh nghiệp, nhưng chúng tôi sẽ không thể cung cấp khả năng quản lý ở cả hai khía cạnh đó ngang bằng với những gì đang có. Trên thực tế, chúng tôi có thể đạt được kết quả quản lý tốt hơn thông qua việc không kiểm soát so với việc kiểm soát. Đây là một quan điểm không chính thống, nhưng chúng tôi tin rằng nó hợp lý.
• Bình luận: không ít nhà đầu tư có suy nghĩ là mình biết cách vận hành tốt hơn là quản lý trực tiếp của công ty. Suy nghĩ này khá nguy hiểm vì thành công trong việc đầu tư quản lý tiền chưa chắc sẽ thành công trong việc quản lý bộ máy, con người của một công ty. Đối với Warren Buffett thì nếu công ty đang có quản lý vận hành tốt rồi thì cứ để im, còn nếu quản lý không tốt thì bán đi hoặc đừng đầu tư vào. Chính bộ phận dệt may của Berkshire Hathaway là bài học đắt giá của ông cho việc cố gắng cải thiện hoạt động của một công ty đang trượt dốc.
Thư gửi cổ đông các năm khác
Dù Warren Buffett đã nắm quyền kiểm soát Berkshire Hathaway và viết thư gửi cổ đông từ 1965. Nhưng những lá thư thường niên từ 1965 tới 1976 hiện không được liệt kê trên website của công ty (có lẽ do kiến thức triết lý đầu tư chưa nhiều), nếu muốn bạn có thể xem tại đây.
Đọc tiếp thư gửi cổ đông năm 1978 ở đây!